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中伦观点

强监管视野下操纵证券法律风险防范 作者:王峰 王潜 2019-10-11

 

 
 
 

在商业刑事合规体系中,证券、期货交易的合规性问题始终占据着重要地位。而近年来,随着操纵证券、期货市场违规案件的不断增多,对操纵市场行为的规制和处罚也成为执法部门和司法机关的合规监管重点。其中,2019年7月1日起施行的《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》(下简称“《操纵市场司法解释》”),进一步明确了涉操纵市场的刑事风险类型,并提升了相关证券交易行为的法律风险等级。对证券市场主体而言,只有正确辨析操纵市场行为面临的风险特征,厘清强监管趋势下对该类行为的规制脉络,才能更好地制定风险防范策略,选择风险化解路径。

 
 
 

 

法律风险升级

 

《操纵市场司法解释》开宗明义,首条规定即对入刑行为进行了扩张,进一步提升了证券交易行为的法律风险等级。

1、涉刑行为类型增多

2007年证监会颁布的《证券市场操纵行为认定指引(试行)》(下简称"《认定指引》")在《证券法》第77条的基础上,对第4款“以其他手段操纵证券市场”予以细化,增加了蛊惑交易操纵、抢帽子交易操纵、虚假申报操纵、特定时间的价格或价值操纵、尾市交易操纵等五类操纵行为。此次《操纵市场司法解释》吸收了《认定指引》的相关内容,针对《刑法》182条第(四)款中的“其他方法”明确了6种行为类型,并通过增加“重大事件操纵”、“利用信息优势操纵”、“跨期操纵”三类操纵行为,进一步扩充了法律打击面;同时,本次司法解释仍保留了兜底条款,为后续进一步扩张刑事规制范围埋下伏笔。

序号

操纵行为类型

2007年证监会《证券市场操纵行为

认定指引(试行)》

2019年《操纵市场司法解释》

1

蛊惑交易操纵

蛊惑交易操纵,是指行为人进行证券交易时,利用不真实、不准确、不完整或不确定的重大信息,诱导投资者在不了解事实真相的情况下做出投资决定,影响证券交易价格或交易量,以便通过期待的市场波动,取得经济上的利益的行为

利用虚假或者不确定的重大信息,诱导投资者作出投资决策,影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量,并进行相关交易或者谋取相关利益的

2

抢帽子交易操纵

抢帽子交易操纵,是指证券公司、证券咨询机构、专业中介机构及其工作人员,买卖或者持有相关证券,并对该证券或其发行人、上市公司公开做出评价、预测或者投资建议,以便通过期待的市场波动取得经济利益的行为

通过对证券及其发行人、上市公司、期货交易标的公开作出评价、预测或者投资建议,误导投资者作出投资决策,影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量,并进行与其评价、预测、投资建议方向相反的证券交易或者相关期货交易的

3

策划、实施虚假重大事项

 

通过策划、实施资产收购或者重组、投资新业务、股权转让、上市公司收购等虚假重大事项,误导投资者作出投资决策,影响证券交易价格或者证券交易量,并进行相关交易或者谋取相关利益的

4

信息型操纵

 

通过控制发行人、上市公司信息的生成或者控制信息披露的内容、时点、节奏,误导投资者作出投资决策,影响证券交易价格或者证券交易量,并进行相关交易或者谋取相关利益的

5

虚假申报操纵

虚假申报操纵,是指行为人做出不以成交为目的的频繁申报和撤销申报,误导其他投资者,影响证券交易价格或交易量

不以成交为目的,频繁申报、撤单或者大额申报、撤单,误导投资者作出投资决策,影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量,并进行与申报相反的交易或者谋取相关利益的

6

囤积现货

 

通过囤积现货,影响特定期货品种市场行情,并进行相关期货交易的

2、入罪标椎降低

此前,根据最高检、公安部颁布的《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定(二)》(以下简称“《立案追诉标准规定(二)》”),操纵证券市场入罪仅考量“交易量占比”,而本次司法解释在传统规制视角的基础上,新增了“交易成交额”、“违法所得数额”两大入罪标准,其中“违法所得数额在100万以上”作为兜底性入罪标准适用于所有情形。同时解释对《刑法》第182条列举的3种情形(“联合、连续交易操纵”、“约定交易操纵”、“洗售操纵”)的认定标准亦作出了调整,连续交易时间缩短、占比量要求减少,入罪门槛明显降低。

序号

操纵方式

2010年《立案追诉标准规定(二)》

2019年《操纵市场司法解释》

1

联合、连续交易操纵

1、单独或者合谋,持有或者实际控制证券的流通股份数达到该证券的实际流通股份总量百分之三十以上,且在该证券连续二十个交易日内联合或者连续买卖股份数累计达到该证券同期总成交量百分之三十以上的;或

2、单独或者合谋,持有或者实际控制期货合约的数量超过期货交易所业务规则限定的持仓量百分之五十以上,且在该期货合约连续二十个交易日内联合或者连续买卖期货合约数累计达到该期货合约同期总成交量百分之三十以上的

1、持有或者实际控制证券的流通股份数量达到该证券的实际流通股份总量百分之十以上,连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的;或

2、实际控制的账户合并持仓连续十个交易日的最高值超过期货交易所限仓标准的二倍,累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;或

3、违法所得数额在一百万元以上的

2

约定交易操纵

与他人串通,以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券或者期货合约交易,且在该证券或者期货合约连续二十个交易日内成交量累计达到该证券或者期货合约同期总成交量百分之二十以上的

1、连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的;或

2、实际控制的账户连续十个交易日的累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;或

3、违法所得数额在一百万元以上的

3

洗售操纵

在自己实际控制的账户之间进行证券交易,且在该证券连续二十个交易日内成交量累计达到该证券同期总成交量百分之二十以上的

1、连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的;或

2、实际控制的账户连续十个交易日的累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;或

3、违法所得数额在一百万元以上的

4

虚假申报操纵

单独或者合谋,当日连续申报买入或者卖出同一证券并在成交前撤回申报,撤回申报量占当日该种证券总申报量百分之五十以上的

1、当日累计撤回申报量达到同期该证券、期货合约总申报量百分之五十以上,且证券撤回申报额在一千万元以上、撤回申报的期货合约占用保证金数额在五百万元以上的;或

2、违法所得数额在一百万元以上的

5

蛊惑交易操纵

抢帽子交易操纵

 

1、证券交易成交额在一千万以上的;或

2、实际控制的账户连续十个交易日的累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;或

3、违法所得数额在一百万元以上的

6

策划、实施虚假重大事项

信息型操纵

 

1、证券交易成交额在一千万以上的;或

2、违法所得数额在一百万元以上的

7

囤积现货

 

1、实际控制的账户合并持仓连续十个交易日的最高值超过期货交易所限仓标准的二倍,累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;或

2、违法所得数额在一百万元以上的

对涉刑行为的扩张解释以及对追诉标准的降低,无疑增大了证券交易的刑事合规风险。而这种风险等级的提升,也侧面折射出我国对于证券市场日益严格的强监管趋势。

 

操纵市场的强监管趋势概览

 

1、行政执法领域

证监会自2013年发布《关于进一步加强稽查执法工作的意见》以来,始终保持对证券期货市场违法活动的高压监管态势。而根据证监会发布的2018年上半年《证监会通报上半年查处操纵市场案件情况》,各类操纵市场行为被“纳入稽查打击重点”,且仅上半年“我会共启动操纵市场案件调查40件,占同期新增案件的15%;办结17件,占同期新增操纵市场案件的42%;查实14件,成案率82%。”与此同时,上交所、深交所均在各自的《交易规则》中发布“异常交易监控指引”,加强对证券市场中涉及操纵市场不合规行为的重点监管。

 

从处罚的角度看,没收违法所得、罚款、市场禁入是该类案件常见的行政处罚措施。由于刑事处罚不能当然吸收行政处罚,所以即使行为人承担了刑事责任,也仍然需要面临市场禁入等行政处罚。若证券经营机构参与实施操纵市场等不当交易行为的,还将面临限制、暂停其证券经营业务或者撤销其证券经营业务许可的处罚风险。

2、刑事司法领域

随着刑事立法对操纵市场行为的监管程度不断加深,证券市场主体面临的刑事法律风险也随之增大。在针对操纵市场的刑事立法演变中,最初的刑事立法仅规制“操纵证券交易价格,获取不正当利益或者转嫁风险”的行为。而在之后的立法修正中,期货市场也被纳入本罪的规制范围,同时立法者删除了“获取不正当利益或者转嫁风险”这一构成要件标准,并将“操纵证券、期货交易价格”修改为“操纵证券、期货市场”;而在刑罚方面,立法者也将法定最高刑从5年提升到了10年,并且罚金刑的金额也不再与违法所得金额挂钩。

 

在过往的监管实践中,大量操纵证券、期货市场的案件都是通过行政手段予以规制的,但根据已公开的刑事裁判文书,从2017年开始,操纵市场类刑事一审判决的数量陡增,仅2017、2018两年的数量占近十年案件总数的60%。本次《操纵市场司法解释》在统合常见行政违法类型的基础上,再次明确了6种其他操纵类型,这也使得行政执法和刑事司法之间的衔接将更加顺畅,此前被认定为行政违法的行为,今后将面临入刑的风险。

 

风险管理与化解路径

 

尽管《操纵市场司法解释》提升了证券交易行为的合规风险,但对证券市场主体来说,在交易中做好合规审查评估,建立危机处理机制是管理和化解风险的必需途径。

1、事前合规审查

《刑法》第182条及《操纵市场司法解释》中对操纵行为的规定主要是根据行为人利用优势资源的类型进行归纳列举,而每一种行为类型都有相应的审查风险点。例如,在涉及信息操纵型风险中,行为人是否具备占有信息优势的物质条件,是否实际利用了信息优势等可以在事前进行审查,并做好交易决策和交易进程的留痕化工作。而对于是否构成“资金优势”、“持股优势”、是否属于“频繁申报”,证券市场主体则可以对照《证券市场操纵行为认定指引(试行)》中的认定依据完善内部管理运作,并且相关企业亦可以在涉及董监高决策、授权等环节增设内部自查和监督机制。

2、危机处理机制

当市场行为引发监管调查时,如何在积极配合调查的同时有效化解危机,也是证券合规风险管理的重要环节。

 

在监管实践中,针对操纵市场行为的调查既可能涉及行政执法,也可能涉及刑事司法。而在危机处理中,最为核心的要求在于,一方面,和执法部门或司法机关开展积极沟通,对相关证券交易行为的合法性及合理性进行重申和释明,从而有效地消除监管部门对交易存在的认识误解,化解法律风险,或者预防违法行为引发后续的刑事责任。而另一方面,对于被调查的涉案行为,证券市场主体还应当根据调查情况设计权利保护方案,有效组织申辩证据,对于行为定性、此罪彼罪、是否具有从宽处罚情节等要素进行明晰,例如,行为人与涉案证券账户是否具有法律层面的控制关系、涉案行为和最终获利之间是否存在因果关系、涉案行为属于利用信息优势还是属于纯粹的编造并传播虚假信息、案件是否存在认罪认罚的空间等等情况,都需要在危机应对中予以明确,从而形成富有针对性的申辩意见,争取有利的处理结果。

 

总而言之,在证券交易刑事合规管理中,只有把握好风险特征和风险信号,事前做好合规审查,及时制定、适时调整危机处理方案,方能有效地预防、控制及化解法律风险。