自2006年7月建设部、商务部等六部委配合国家对房地产行业的宏观调控，联合发布《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》（建住房[2006]171号）（ "171号文"）以来，中国对于外商投资房地产的政策即从以往的欢迎全面转向严格限制，而171号文由于其处于转折点和限制外商投资房地产行业发端的历史地位，和其后颁布的一系列政策被业内广泛合称为"限外令"。在此之后，以171号文为核心，各部委又配合颁布了一系列加强限制的各项政策，在商务审批、外汇结汇、对外投资等方面，全方位围堵外资进入中国房地产行业的通道。世易时移，随着中国经济增速放缓，人民币加速国际化以及升值预期减弱甚至有转入贬值通道的趋势，外汇储备出现大幅减少迹象，中国对于外资投资房地产的态度亦发生明显改变，逐步对之前颁布的各项限制性政策进行松绑，至2015年11月6日，商务部和外管局联合发布《商务部、外管局关于进一步改进外商投资房地产备案工作的通知》（商资函[2015]895号），取消了自"限外令"以来实施的外商投资房地产行业的备案制度，标志着"限外令"已部分完成其历史使命，在经历了一个轮回后，限制外商投资房地产行业的政策，从起点又回到了起点。本文试图从国家经济走向的宏观视角，梳理这一政策变迁的过程。

一、限制篇
2006年：限外令的开始
自2003年以来，中国经济开始步入新一轮扩张。房地产行业作为国民经济的支柱产业，正式被国家政策所承认并日益繁荣，房价也由此开始了长达五年之久的快速上涨期。房价的非理性上涨，使社会产生了对房价上涨的不满情绪。而同时，外汇管制体系下外资涌入所带来的外汇储备增加和国内流通性过剩，最终引发了国内生产资料的价格大幅上涨，通货膨胀随之而来，人民币国外升值国内贬值的现象，严重威胁国民经济的正常运转。

在人民币升值预期和超额利润的刺激下，自2006年开始，境外资金开始大规模进入国内房地产行业，为房价的上涨推波助澜。这一年，房地产行业的外商投资额呈井喷状急遽上升，大大小小的外国投资者以各种方式大量购买了国内一线城市如北京、上海核心区的众多高档写字楼、商场、酒店、服务式公寓物业，而拥有房地产开发经验的外资则急于并购国内的房地产开发企业或与其展开合作。根据国家外汇管理局发布的2006年上半年《中国国际收支报告》显示，2006年上半年，外资房地产行业新借外债为17.35亿美元，同比增长203.32%。截至2006年 6月末，外资房地产企业外债占全部房地产企业外债的比例为92.13%。外资房地产企业依托境外银行和境外股东，大量借用外债，外资房地产行业外债总量呈逐年递增趋势。2006年上半年，境外机构和个人购买境内房地产支付的外汇为21.47亿美元，同比增长约45%。根据商务部公布的数据，截至2006年底，中国房地产行业服务领域共利用外商直接投资项目数为13028个，累计合同外资金额为963.61亿美元，累计实际利用外资金额为574.33亿美元。其中，外商在华投资房地产开发合同项目个数2410个，同比增加14.06%，其中大型项目564个，独资企业1585个，并购项目31个（其中独资企业18家，大型项目5个，并购项目投资总额7.7亿美元、合同外资2.7亿美元）。合同外资金额为236.26亿美元，同比增加51.31%，实际使用外资金额82.3亿美元，同比增加52.7%。

房地产行业大量流入的境外资金中，大多数属于看好中国经济增长而致力于房地产行业的长期投资，但也不乏有追求短期回报的国际游资即所谓的"热钱"存在。
"大量境外热钱在国内进行非正常流动和投机已经成为事实，流入量在2500亿至3000亿美元之间，并且还有继续扩大流入量的发展趋势。境外热钱具有明显的投机赌博特征，其主要投资方向是房地产和股市等高利润增长行业。"广东省社会科学院产业经济研究所2007年完成的《境外热钱在国内非正常流动调查报告》提出了这样的论点。虽然就上述论断，一直缺乏官方权威的认可，甚至何谓"热钱"也从未有准确的定义。但不可否认的是，无论是正常的投资还是所谓热钱，在外商投资管理体系面前，实际上并无法进行区分，而只能按一个统一的标准进行规范。

总之，短期内大量涌进的外资，令本已高烧不退的国内房地产市场更加亢奋，房价居高不下，一涨再涨。拥有项目的房地产开发商则奇货可居，惜售心态严重。而国家外汇储备也是持续增加，国内流通性过剩，通货膨胀抬头，资产泡沫化初现。由于热钱寄望于人民币升值的预期，以投机炒房为目的，操作上更是快进快出，不利于房地产行业的平稳发展，而房地产市场的震荡间接影响着人民币汇率的稳定，直接威胁着中国的金融安全。而外汇占款的增加，在一定程度上形成人民币在境外升值，国内贬值的现象。为此，各种研究机构对境外热钱在中国的利用进行了研究，呼吁要对市场大起大落时的风险高度警惕，以避免类似东亚金融危机时大量外资撤退给东盟各国和韩国经济造成了灾难性冲击的历史教训。
知名经济学家易宪容曾说，"在国际货币基金组织187个成员中，有137个成员国对外资进入房地产市场有严格限制。中国作为一个发展中的社会主义国家，更有责任与义务来保证每一个居民的居住权，更要出台相关的法律与政策来打击外资对国内房地产市场的炒作。"

面对这一形势，国家商务部适时出台了相关政策，引导外资的投资方向，其目的在于更好地发挥吸引外资在促进我国经济发展中的作用，转变吸收外商投资观念。
自2006年颁布171号文开始至2007年期间，以171号文为核心，中国政府出台了一系列限制外资投资房地产行业的政策，试图以政策巨臂扭转市场那只看不见的手，遏制房价的非理性上涨，消灭经济运行的隐患。以下为这一时期围绕"限外令"而颁布的各项核心政策概要：

• 171号文：作为限外政策的起始，确立了外商投资房地产的"商业存在"原则、"自住自用"原则，并将投注差比例提高为不低于50%：50%；外商投资企业、境外机构和个人购房的资金需"先结汇、后入账"，禁止固定回报和变相固定回报条款等。
• 10号令：2006年8月8日，商务部对2003年《外国投资者并购境内企业暂行规定》（ "《暂行规定》"）实施过程中的实际情况进行了修订，并会同国资委、国税总局、国家工商行政管理总局、证监会、外管局以"2006年第10号令"颁布了《关于外国投资者并购境内企业的规定》（"10号令"），从2006年9月8日开始实施。"10号令"在外资并购程序与审批、境内自然人股东身份保留、重点行业保护、反垄断审查、特殊目的公司的制度创新等方面，对中国的外商投资管理体系的重要性不言而喻，并且基本切断了境内房地产企业境外红筹上市的路径，就其具体内容本文在此不再赘述。
• 47号通知：为了落实"171号文"的规定，2006年9月1日，外管局和建设部联合发布了"汇发（2006）47号"《关于规范房地产市场外汇管理有关问题的通知》（"47号通知"）。就规范房地产市场外资准入和管理所涉及的外汇管理事宜做出了详细规定。"47号通知"主要继续明晰了"171号文"所确定的"商业存在"、"实需自用"、"先结汇、后入账"三大基本管理原则。

2007年：限外令进一步加强
2007年对国内的房地产行业是一个分水岭。上半年，投资及房价依然高热不退，迫使政府不断加强宏观调控政策力度，央行不断收紧银行存根并屡次加息，遏制买家的购房热情。而下半年，国内的房地产行业在经过四年多的持续高速发展后，终于遇到了瓶颈，市场购买力终因承受不了如此之高的房价陷入严重观望，房价终于进入了滞涨期，市场那只无形的手终于开始发挥作用。12月，有着国内地产行业"教父"之称的万科董事长王石率先提出房价"拐点"论，引发强烈的市场地震和全国性讨论。
本年的外商投资房地产政策依然延续"限制"的主题，继续为高热的外资投资国内房地产行业降温。2007年3月，商务部发布的《关于2007年全国吸收外商投资工作的指导性意见》（《意见》）中提出，要严格限制外商投资房地产。
根据统计数据，国内房地产行业吸收的外商直接投资主要来源于香港、英属维尔京群岛、美国、我国台湾地区等。其中香港和英属维尔京群岛的投资较多，分别占房地产业外商直接投资总额的51%和16%，而这为进一步严控返程投资的政策出台提供了依据。

50号令：明确"项目公司制"原则，全面落实加强限制
171号文颁布以来，由于各地方政府经济发展程度不平衡，对待外资的态度也不一样，尤其是在经济发展欠发达地区，由于有招商引资任务，因此对171号文有抵触情绪，执行力度和效果有限。在此情况下，2007年5月23日，商务部、国家外汇管理局发布《关于进一步加强、规范外商直接投资房地产业审批和监管的通知》（商资函［2007］50号）（"50号令"），进一步确立了外商投资房地产行业的"项目审批制"原则，严格控制外商投资高档房地产，严格控制返程投资，严格控制再投资行为，并要求所有的外商投资房地产项目需要经商务部备案，未经备案的，不得进行开立外汇账户和办理结汇。50号令颁布后，商务部备案成为外资审批环节中最为困难和重要的一环。备案初期，由于商务部人力有限，通常需要两至三个月才会完成备案程序。北京、上海等外资重点关注的一线城市，通过备案的更是寥寥可数，实际上使得外资进入中国房地产行业的通道掌握在商务部手中，而商务部则会和外汇管理部门视外资流入的情况，有意识对外资进入中国房地产行业的速度进行掌控和调节，起到了"水闸"的作用。并且在备案制执行过程中，虽然理论上存在投注差，但在事实上则不允许外商投资房地产企业举借外债。

外管局106号文：进一步严格控制返程投资

2007年5月，国家外汇管理局综合司颁布了《关于印发<国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知>操作规程的通知》（"106号文"），进一步严格控制返程投资。

外管局130号文：禁止举借外债
2007年6月1日，外管局发布了"汇综发[2007]130号"《国家外汇管理局综合司关于下发第一批通过商务部备案的外商投资房地产项目名单的通知》（"130号文"），除公布已通过商务部备案的外商投资房地产项目之外，对2007年6月1日以后（含2007年6月1日）取得商务主管部门批准证书且通过商务部备案的外商投资房地产企业（包括新设和增资），不予办理外债登记和外债结汇核准手续。明令禁止外商投资房地产企业举借外债，打击热钱的短期套利行为。
修订外商投资产业指导目录：增加行业准入限制范围
2007年10月31日，发改委与商务部联合发布了修订后《外商投资产业指导目录(2007年修订)》("《2007指导目录》") ，并于2007年12月1日开始实施。与2002年和2004年版相比，《2007指导目录》在房地产领域开始向外资收紧，对外商投资房地产业限制范围有所扩大。除继续限制外资投资高档宾馆、别墅、高档写字楼和国际会展中心、土地成片开发外，新增对外商投资房地产二级市场交易及房地产中介或经纪公司的限制，将限制范围扩大至房地产行业的下游产业链，堵住了外资变相通过房地产中介或经纪公司进入房地产行业的通道。此外，还将"普通住宅的开发建设"从《2004指导目录》的鼓励投资类别中删除。

二、过渡篇
进入2008年后的中国房地产行业，经历了盘整到下跌的过程。前半年，虽然有奥运概念的刺激，但国内房地产市场自年初就延续2007年底的颓势，交易依然清淡。作为龙头的北京市场交易量更是直线下跌，2月间期房签约量仅有3121套，同比2007年2月，期房日均成交量下跌了128套，降幅达54.2%，并且已经是连续五个月下跌，创下自2006年以来的新低。但房价此时仍在高位徘徊，方向不明。
至2008年下半年，始于2007年的美国次贷危机开始席卷全球，并最终发展为金融危机，国际国内的宏观经济环境急转直下。一夕之间，全球流动性从泛滥到紧缺。失去了资金来源的国内房价，也开始了盘整并最终下跌的过程。世界各主要经济体均出台了规模庞大的经济刺激计划，以避免其经济滑入深渊。中国经济受其影响，也不得不从遏制过热转为保增长，在出台一系列积极经济刺激计划的同时，下调了2009年的增长预期。中国经济从大幅扩张到放慢前进的步伐，经历了一个完整的周期。

而至2008年，人民币汇率在经历持续升值后，终于在国际国内经济及政治环境的多重作用下，于下半年进入了相对稳定的平台期，这对寄望于人民币升值的部分外资来说，客观上降低了其投资中国的热情。自2008年下半年以来，不断有外资在华物业套现的消息传出。全球严峻的经济形势使得始终坚挺的国内一线城市物业价格已经开始大幅下跌，且成交量严重萎缩，呈现量价齐跌的现象。根据仲量联行发布的2008年第四季度北京商业地产报告，北京2008年地产行业并购总额为41亿美元，同比降低18.3%，其中，外资并购全年总额同比降低74%。受金融危机加深影响，第四季度北京市场未出现任何外资收购案例。其他一线城市上海、广州、深圳等也都出现了外资在房地产市场交投量同比大幅下挫的现象。

房地产行业"限外令"的出台，与中国经济实力的增强密不可分，更是本币升值、流通性过剩和资产泡沫背景下的产物，标志着中国利用外资政策的根本转变。但受席卷全球的金融危机的影响，过去几年全世界范围内的资产泡沫被刺破，数十万亿的财富短时间内蒸发，流通性过剩急转为流通性紧缺，自顾不暇的国际投行开始大规模撤离中国市场，"限外令"出台的宏观经济环境已经发生了颠覆性的转变。在此经济形势下，适当放宽"限外"政策，将"限制"的重点从"限制进入"调整为"限制流出"的呼声也越来越高。自2008年下半年开始，各地政府对外商投资房地产业的态度趋于宽松，甚至正在致力于创造良好的投资环境，灵活地利用政策吸引外资进入，搞活地方经济。

但随着中国政府4万亿经济刺激政策的出台，2009年的中国经济呈现出V型走势，自谷底强势反弹，而房价更是扶摇直上，量价齐升，继续强势上涨，在一年以内实现翻番，且这一态势一直持续到2013年后才进入盘整阶段。而这一时期的政策走向，则在继续加强限制同时，也适度进行了调整和放松。除国务院出台了一系列限购、增加保障性住房建设和土地供应的宏观调控政策外，在外资准入领域也配合经济形势出台了一些政策。

2008年—2013年：限制同时开始适度简化审批程序
商务部23号文： 下放备案工作部分权限
2008年6月18日，商务部下发《关于做好外商投资房地产业备案工作的通知》（商资函[2008]23号）（"商务部23号文"）。根据该文，自2008年7月1日起，商务部将原由其负责的外商投资房地产业备案的部分工作委托给省级商务主管部门。地方商务主管部门在依法批准外商投资房地产事项（包括设立企业、增资、扩股、股权转让、并购等）后，将原需报商务部备案的材料送省级商务主管部门（办公厅）核对。经省级商务主管部门会同其他部门核对符合规定的，则由商务部依法予以备案。商务部23号文实际上将部分审批权限下放至地方政府，这增加了外资进入房地产行业的便利。

外管局"142号文"：继续封堵外资投资房地产通道
鉴于在严厉的限外政策下，部分外资转道其他行业从而以股权投资、借款等方式规避监管、变相进入国内房地产行业的现象，2008年8月29日，外管局下发《关于完善外商投资企业外汇资本金支付结汇管理有关业务操作问题的通知》（汇综发[2008]142号）（"142号文"）。根据该文，外商投资企业（下称"外资企业"）资本金结汇所得的人民币资金，应当在政府审批部门批准的经营范围内使用，除另有规定外，结汇所得人民币资金不得用于境内股权投资。除外资房地产企业外，外资企业不得以资本金结汇所得人民币资金购买非自用境内房地产。

商资函[2009]8号文：限制外商投资性公司投资房地产行业
2009年3月6日，商务部颁布《商务部关于下放外商投资举办投资性公司审批权限的通知》（"商资函[2009]8号文"）外国投资者投资设立注册资本1亿美元及以下投资性公司及其变更事项，由投资性公司注册地省、自治区、直辖市、计划单列市、新疆生产建设兵团、副省级城市（包括哈尔滨、长春、沈阳、济南、南京、杭州、广州、武汉、成都、西安）商务主管部门（下称省级商务主管部门）负责审批，商务部批准设立的投资性公司后续变更事项（单次增资超过1亿美元、投资者变更的除外），由省级商务主管部门审批。但投资性公司的投资范围不得涉及限制和禁止外商投资领域及宏观调控行业。由于房地产行业被列入限制类行业，因此商资函【2009】8号文事实上明确了外商投资性公司不得投资于房地产行业的限制。

186号文：对境外个人和境外机构购房进行限制
2010年11月4日，外管局、住建部联合发布《关于进一步规范境外机构和个人购房管理的通知》（建房[2010]186号）（"186号文"）。186号文明确境外个人在境内只能购买一套用于自住的住房。在境内设立分支、代表机构的境外机构只能在注册城市购买办公所需的非住宅房屋。法律另有规定的除外。

商办资函[2010]1542号文：继续抑制投机性投资
2010年11月22日，商务部办公厅发布《关于加强外商投资房地产业审批备案管理的通知》（"商办资函[2010]1542号"），对境外资本在境内设立房地产企业，不得通过购买、出售境内已建/在建房地产物业进行套利，抑制投机性投资。同时，要求各地商务主管部门要严格按照外商投资设立投资性公司的各项规定开展审批工作，不得审批涉及房地产开发经营业务的投资性公司。

商资函[2011]72号文：继续下放审批外商投资审批权限
2011年2月25日，商务部发布《关于外商投资管理工作有关问题的通知》（"商资函〔2011〕72号"），规定交易额3亿美元以下的外资并购事项将由省级商务主管部门负责审核，投资总额3亿美元以下鼓励类外商投资企业项目确认书也将由省级商务主管部门按有关法律法规办理。

三、松绑篇
进入2014年以来，房地产行业进入全面调整阶段，在多年的宏观调控组合拳政策下，除了部分一线城市房价保持平稳外，多数二三线城市由于库存过大，房价进入下降通道。而这一时期，随着中国经济增速减缓，制造业出口呈下降趋势，人民币升值预期降低，并且随着全球各主要经济大国量化宽松政策的显现，以及人民币国际化和鼓励进行海外投资，以往外汇占款对国内通货膨胀的影响已大幅减弱，人民币的贬值预期上升，双向波动已成常态。至2015年，这一趋势愈发明显，外汇储备逐月下降，国家对外商投资的限制转而趋向宽松，相应的政策也开始进入全面的松绑阶段。

340号文：全面下放备案审核权限
2014年6月24日，商务部、外管局发布《关于改进外商投资房地产备案工作的通知》（商资函［2014］340号）（ "340号文"），明确简化外商投资房地产企业备案的流程，商务部委托省级商务主管部门对外商投资房地产企业的备案材料进行核对。简化外商投资房地产备案程序，商务部备案由纸质材料备案改为电子数据备案和事中事后抽查。

2015《外商投资产业指导目录》：放宽对房地产行业的外商投资限制
2015年3月13日，国家发改委、商务部发布了将于2015年4月1日起施行的《外商投资产业指导目录（2015年修订）》（"2015年目录"）。本次修订是《外商投资产业指导目录》（"《目录》"）自1995年首次颁布以来的第六次修订，也是历次修订中幅度最大的一次。2015年目录遵循国际通行的准则，逐步向负面清单过渡，其中，对于房地产相关产业的修订引人瞩目，就外商投资房地产而言，本次修订可谓意义重大。2015年目录在"限制外商投资产业目录"中，完全删除了从1995年就出现在《目录》限制类行业中的房地产相关产业，仅在相关产业中保留了对"电影院的建设、经营（中方控股）"和"大型主题公园的建设、经营"的限制，以及对"高尔夫球场、别墅的建设"的禁止。作为外商投资的基础性文件，这全面显示国家层面对外商投资房地产行业的限制基本放开，为后续进一步的开放打下基础。

外管局19号文：放松结汇限制
2015年3月30日，国家外汇管理局《关于改革外商投资企业外汇资本金结汇管理方式的通知》（汇发[2015]19号）（"19号文"），将之前要求外商投资企业进行"实际支付结汇"的要求调整为"意愿结汇"，并同时废止了140号文，允许外商投资企业以结汇所得进行境内股权投资，同时简化了相应的结汇程序。

外管局20号文：放松对外商投资房地产企业举借外债的限制
2015年5月4日，国家外汇管理局发布《关于废止和修改涉及注册资本登记制度改革相关规范性文件的通知》（汇发[2015]20号）（"20号文"），将47号文第6条修改为"外商投资房地产企业未取得《国有土地使用证》的，或开发项目资本金未达到项目投资总额的35%的，不得向境外借用外债，外管局不予办理外债登记和外债结汇核准"。取消外商投资企业首次借用外债之前，其外方股东至少已经完成第一期资本金的缴付的条件，取消外商投资房地产企业注册资本全部缴付方可办理外债登记和外债结汇核准的要求。但对130号文规定的禁止外商投资房地产企业举借外债的限制，尚未明确规定予以废止。

122号文：放松外商投资房地产企业的"投注差"比例限制
2015年8月19日，商务部、住建部、国家发改委、中国人民银行、外管局、国家工商局等六部委联合发布《关于调整房地产市场外资准入和管理有关政策的通知》（建房[2015]122号）（"122号文"），规定外商投资房地产企业注册资本与投资总额比例，按照《国家工商行政管理局关于中外合资经营企业注册资本与投资总额比例的暂行规定》（工商企字[1987]第38号）执行。将外商投资房地产企业的投注差恢复到171号文实施之前的状态。同时，122号文规定境外机构在境内设立的分支、代表机构（经批准从事经营房地产的企业除外）和在境内工作、学习的境外个人可以购买符合实际需要的自用、自住商品房。对于实施住房限购政策的城市，境外个人购房应当符合当地政策规定。122号文同时取消外商投资房地产企业办理境内贷款、境外贷款、外汇借款结汇必须全部缴付注册资本金的要求。并且，外商投资房地产企业可以直接到银行办理外汇登记手续，事实上取消了之前未经商务部备案登记不得开户的限制。取消商务部备案制度的预期呼之欲出。

商资函[2015]895号文：取消备案制
2015年11月6日，商务部、外管局联合发布《商务部、外管局关于进一步改进外商投资房地产备案工作的通知》（"商资函[2015]895号文"），将外商投资房地产备案彻底取消，变更为信息填报程序。同时外商投资房地产也无需再于商务部网站予以公示，改由外商投资房地产公司自行完善相关的信息披露。备案制的废止，标志着国家对外商投资房地产行业限制基本取消，具有重大意义。

四、结语
从2006年的171号文始到2015年商资函[2015]895号文取消商务部备案制，对外商投资房地产行业的限制最终又基本回到171号文颁布前的状态，恰似经历了一个轮回。当然，此起点已非彼起点，在这个过程中沉淀下来的"商业存在"原则、"项目公司制"原则依然在发挥作用，而禁止外商投资房地产企业举借外债的规定依然没有明确废止，也未下一步的政策调整留下进一步的空间。就在本文成稿之际，传来山西省取消"限购"的消息，可以预见随着经济增速进一步下行，将会越来越多出现这类地方政府取消"限购"的新闻。

而在2006年到2015年将近十年的时间内，中国经济从高速增长转为减速运行，进入经济中速增长的"新常态"，人民币从高升值预期转为常态波动，期间经历了2008年的金融危机，房地产行业作为中国经济中巨量货币的蓄水池，始终对中国经济的整体起着举足轻重的作用，而对外商投资房地产行业的政策变迁，也成为管窥中国经济的晴雨表。从经济全球化和贸易自由化的总体趋势来看，利用外资乃是中国的一项长期战略。政策是为更为有效的社会管理而制订的，随着经济形势的变化，在不同时期推行有弹性的宽严相济的监管制度，也许是中国未来房地产行业对待外资的理念与实践之方向。在笔者看来，对于外资投资房地产行业可以采取"宽进严出"的政策，以避免外资大举撤离对经济造成的抽血式伤害。政策应顺应时势的变化，主动进行调整，而这种调整更应从长远角度出发，加强制度建设，提高立法水平，使之更为规范和成熟，以更加适应经济环境的变化。