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简评 |《证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引（征求意见稿）》
简评 |《证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引（征求意见稿）》
2017年9月8日，中国证券业协会（以下简称"中证协"），上海证券交易所、深圳证券交易所联合中国证券登记结算有限公司分别就证券公司参与股票质押式回购交易法规的修订发布了征求意见稿。其中中证协发布《证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引（征求意见稿）》（以下简称"《风险指引（征求意见稿）》"）。中证协本次修订是对2015年版的《证券公司股票质押式回购交易业务风险管理指引》（以下简称"原《指引》"）的重大修订，对证券公司参与股票质押式回购交易风险管理具体要求的重要补充和完善，在制度设计上弥补了原《指引》的不足。
本次修订是对过往证券公司参与股票质押式回购交易经验的总结，更重要是的在目前国家宏观政策去杠杆的背景下，明确证券公司参与股票质押回购交易以防控金融风险、维护市场稳定、服务实体经济为目标，对证券公司参与股票质押回购交易的规范运作提出了具体要求。本次修订主要体现在四个方面：一是对融资方的管理即交易对方的管理、二是对质押股票的管理即交易标的管理、三是对资金用途管理即交易对价的管理、四是风险管控即交易风险的管理。本次修订预计将会对证券公司从事股票质押回购交易带来一定影响，但我们理解影响程度比较有限。下面我们将重点介绍本次《风险指引（征求意见稿）》的变化、企业合规以及政策走向。
一、本次《风险指引（征求意见稿）》的变化
1. 适用范围
原《指引》没有明确该规定的适用范围。
《风险指引（征求意见稿）》第二条明确该规定适用于证券公司在证券交易所、全国中小企业股份转让系统以及中国证监会认可的其他交易场所参与股票质押式回购交易，避免了证券公司对适用法规的误解，特别强调新三板股票质押式回购交易也应适用该规定。
2. 融资方管理
（1）尽职调查要求
原《指引》的尽职调查规定较为笼统，留下了一些有待细化和明确的问题，导致证券公司在尽职调查执行过程中的标准不一，容易在股票质押项目源头引发风险。
《风险指引（征求意见稿）》对尽职调查要求和内容、尽职调查人员和方式、尽职调查报告进行了细化，对证券公司如何进行尽职调查从各个方面做了具体规定，有利于从项目源头控制交易风险。
（2）客户风险揭示
原《指引》未对客户风险揭示作出规定，而融资方客户作为非金融专业人士对于股票质押式回购交易的权利、义务和风险没有充分的认识，受到诱导，容易产生盲目参与交易的风险。
《风险指引（征求意见稿）》对证券公司应当向融资方客户进行充分的风险揭示，另其了解从事股票质押式回购交易的风险，知悉可能产生的极端后果，同时降低证券公司的交易风险。
（3）特殊融资方
原《指引》对特殊融资方进行了规定，融资方为上市公司董事、监事、高级管理人员、持有上市公司股份百分之五以上的股东。
《风险指引（征求意见稿）》将上市公司控股股东重点列入特殊融资方，明确加强了上市公司控股股东及其一致行动人股票质押风险的防范和控制，降低引发上市公司实际控制人变更，给上市公司经营造成重大不确定性的风险。
3. 质押股票管理
原《指引》对于质押股票的规定相对详细。
《风险指引（征求意见稿）》在原《指引》的基础上，进一步将市盈率较高、存在业绩承诺的股票作出质押股票作为风险防范的重点。在上市公司重大重组中，通常上市公司也会对业绩承诺方取得的上市公司股票不得进行股票质押作出约定，避免因股票质押不能以该等股票进行业绩补偿给上市公司公众股东造成损失。
4. 后续管理
原《指引》未对融资方客户的资金存放和用途进行规定。
《风险指引（征求意见稿）》增加了资金用途管理的规定，融资方应将融入资金存放于银行专用账户，按照协议约定用途使用资金。该修订有利于证券公司监管资金用途，融出资金服务于实体经济，降低融资方违约风险。
5. 内控措施
原《指引》仅对证券公司参与股票质押回购交易需进行压力测试进行了规定。
《风险指引（征求意见稿）》本次修订的重头戏为完善证券公司参与股票质押回购交易内控制度的要求，主要体现在如下几个方面：
（1）内控制度
《风险指引（征求意见稿）》新增证券公司内控措施的规定，证券公司参与股票质押式回购交易，应当建立完备的管理制度、操作流程、风险评估体系、决策、绩效考核和责任追究机制。
（2）资管业务风险
《风险指引（征求意见稿）》新增证券公司资管业务与股票质押式回购协调的规定，证券公司使用以集合资产管理计划和定向资产管理客户的资金参与股票质押式回购交易，容易导致交易风险叠加，因而为证券公司风险防范的重点。
（3）利益冲突防范
《风险指引（征求意见稿）》新增证券公司利益冲突防范的规定，证券公司自有资金参与的交易和其管理的集合资产管理计划或者定向资产管理客户参与的交易，质押股票标的相同，应当保证不损害资产管理计划投资者合法权益。
（4）明确风控指标
《风险指引（征求意见稿）》新增证券公司风控指标的规定，按照证券公司风险评级结果，为A类的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的150%； B类的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的100%； C类及以下的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的50%。
（5）黑名单制度
《风险指引（征求意见稿）》增加了融资方黑名单制度，对融资方客户的违约行为规定了约束措施，强化了融资方客户的违约风险，对记入黑名单的融资方，证券公司在披露的日期起3年内，不得向其提供融资。
（6）禁止行为
《风险指引（征求意见稿）》增加对证券公司参与股票质押式回购交易禁止性的行为的明确规定，其中比较重要的是杜绝关联交易，禁止证券公司以自有资金或管理的集合资产管理计划、定向资产管理客户资金向其股东或者股东的关联人提供股票质押式回购交易服务，防止利益输送。
6. 影响范围
此外，本次《风险指引（征求意见稿）》采用新老划断原则，即该规定正式发布后只适用于新增合约，存续合约不需要提前了结，明确了市场预期，降低了对市场存续合约的影响。
二、企业合规
我们理解，本次《风险指引（征求意见稿）》修订在一定程度上加大了证券公司股票质押式回购交易的难度。从已上市证券公司2017年半年度报告分析，大型券商参加股票质押式回购的比重较小，股票质押比例偏低，利率也相对较低，而中小证券公司为追求较高利息回报，往往承担较高的股票质押风险，对于质押股票种类要求偏低，同时亦给予融资方较高的质押比例，在市场大幅波动的情况下，容易引发股票质押爆仓，而强行平仓对于融资方和证券公司是双输的结果。
本次修订对证券公司从事股票质押式回购交易的尽职调查、内控措施和风控指标提出了明确要求，特别是与其分类评级挂钩，划定交易限额，因而，对中小证券公司开展此项业务的影响相对较大。中小证券公司未来从事股票质押式回购业务在人才储备、制度建设、规范运作、市场竞争等方面的合规道路上存在一定挑战。
三、政策走向
从国家宏观政策上，去杠杆、防范金融风险、服务实体经济、规范企业运作是深化改革的核心，本次《风险指引（征求意见稿）》修订系在微观层面对防范证券公司经营风险的具体落实，政策层面继续允许股票质押融资的同时，客观上降低了融资方的资金杠杆，长期有利于证券公司的风险防范，促使该项业务平稳健康发展，进而使融资资金服务于实体经济。未来风险控制能力强、综合评级高、规范运作的证券公司将从中受益。
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