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第一时间｜住房租赁ABS迎来规范发展的新阶段，REITs还会远吗？
第一时间｜住房租赁ABS迎来规范发展的新阶段，REITs还会远吗？
新规解读
2018年4月25日，中国证监会与住房城乡建设部联合发布了《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》（证监发〔2018〕30号，以下简称"《通知》"）。
该《通知》是国务院明确提出"加快发展住房租赁市场"总体要求之后，第一个由主管机关联合发布的针对住房租赁资产证券化业务的专门性规定，首次明确提出了重点支持以自持物业开展权益类证券化产品的宏观政策导向，划定了优先支持的区域和类型，区分了"权益类ABS"、"债权性质ABS"和"房地产投资信托基金（REITs）"三类业务类型，探索建立涵盖租赁住房建设验收、备案及住房租赁ABS审核多环节的"绿色通道"机制，并提出了未来进一步建立和完善囊括设立专业住房租赁ABS增信机构、建立自律管理体体系、建立住房租赁ABS业务管理制度、营造良好政策环境等多项政策亮点。
《通知》的政策导向意义明显、涵盖内容全面、鼓励性措施具体，必将对住房租赁ABS业务的发展产生深远的影响。就《通知》的相关规定，本文就其重点及要点将作如下解读。
一
明确宏观政策导向：重点支持以自持物业开展"权益类ABS"、积极推动"债权性质ABS"、试点发行REITs
相较于以往主管机关发布的政策性文件，《通知》首次创造性地将住房租赁ABS产品区分为"权益类ABS"、"债权性质ABS"和REITs三类业务类型，并分别明确了"重点支持"、"积极推动"、"试点发行"的宏观政策导向。
"重点支持"以自持物业开展"权益类ABS"：目前，住房租赁市场主要存在两大类运营模式：一类是以企业"自持物业"直接开展住房租赁业务；另一类是以"租赁物业"对外转租（委托管理）的"二房东模式"或"委托管理模式"。目前，采用前述两类运营模式的相关住房租赁企业，在证监会主导的企业资产证券化已参照CMBS的双SPV结构、类REITs产品等进行了资产证券化的先行探索。对此，《通知》第（六）项规定首次旗帜鲜明地明确了重点支持以"自持物业"开展"权益类ABS"的宏观政策导向，并在多项内容中直接从自持物业类住房租赁企业的角度进行了具体规定。
积极推动"债权性质ABS"：《通知》明确提出"积极推动多类型具有债权性质的ABS产品"，这一方面是对目前相关住房租赁企业已发行CMBS或"融资型"类REITs产品的积极肯定，另一方面，对于未来进一步推出更多其他类型的债权性质ABS产品的创新提供了政策空间。
试点发行公募REITs：《通知》明确在住房租赁领域"试点发行"房地产信托投资基金（REITs），对过去国务院及相关主管机关关于积极推进REITs试点政策的再次重申，这是否意味着会首先由证监会主导在住房租赁领域先行试点公募REITs，我们拭目以待。
二
首次以通知形式明确住房租赁ABS业务的开展条件以及资产选择标准
就应满足的ABS业务相关共性要求，进行了再次强调：《通知》第（三）项以列举的方式对与物业权属及建设运营合法合规状况、现金流、主体等证券化相关共性监管要求进行了明文规定。结合已发行住房租赁类REITs项目实践，在后续开展的住房租赁ABS项目中，如下问题值得进一步探讨：
第一，"培育型"物业是否满足《通知》关于"产生持续、稳定的现金流"的要求：由于新建成物业在达到运营成熟阶段前，对外出租率相对较低，目前的证券化项目中往往会采用先整体包租给相应总租人，再由总租人对外向小租户进行转租的培育模式，物业项下产生的现金流直接来源于总租人根据总租合同支付的总租租金，而非最底层的小租户，该等"培育型"物业是否可以理解仍能够满足《通知》所述的"产生持续、稳定的现金流"要求，值得进一步探讨和明确。
第二，关于发起人（原始权益人）合法存续、入池物业持续运营是否应满足相应的期限要求：《通知》要求"发起人（原始权益人）在最近2年无重大违法违规行为"。对此，是否意味着发起人（原始权益人）或物业持有人应满足存续满2年的要求，以及入池物业持续运营是否应满足相应的期限要求等，有待进一步探讨和明确。
第三，特别强调将"已办理住房租赁登记备案手续"作为发行条件：目前住房租赁企业以及住房租赁企业开展住房租赁业务形成的租赁合同均有相关的登记、备案要求。而对于租赁合同而言，实践中较多住房租赁企业由于种种原因对这一项管理性要求并未严格执行，但目前尚不构成证券化的入池障碍，一般对该等合规性瑕疵等相关风险如实充分披露即可。但《通知》第（三）项强制要求"物业已按相关规定办理住房租赁登记备案相关手续"，如果意味着未办理完毕备案登记手续的租赁合同即视为不符合发行条件而影响入池，则对于拟开展证券化的住房租赁企业日常经营、税收、甚至资产的形成模式等造成一定程度的影响。作为配套规定，《通知》第（八）项针对性的提出，各地住房建设管理部门应对相关租赁住房备案等事项建立绿色通道以提高住房租赁企业办理租赁备案登记手续的效率；此外，对住房租赁企业行政管理要求的加强，住房租赁市场亟需更强有力的税收优惠政策支持。
三
与中央和地方此前出台的文件相比，《通知》列举式明确支持集体建设用地、商业办公用房等改建为租赁住房
住房租赁企业的房源获取成本是住房租赁企业进入住房租赁市场关注的重点。《通知》明确了可以利用集体建设用地建设租赁住房的13个试点城市的住房租赁项目、商业办公用房等改建的租赁住房开展资产证券化。相比与国务院批复的《上海市城市总体规划（2017-2035年）报告》、北京市住房和城乡建设委员会等多部门发布的《关于加快发展和规范管理本市住房租赁市场的通知》，《通知》列举范围有所限缩，文中"等"是否涵盖工厂、产业园区、仓库、公寓式酒店等改建的租赁住房开展资产证券化，有待相关部门的进一步明确。
虽然从中央到地方对以非住宅性质用地改建为租赁住房给予了很大的政策支持，但改建的合法合规施行尚需实施细则出台使得政策得以落地。
四
探索设立专业住房租赁资产证券化增信机构，为住房租赁企业开展证券化业务脱离主体信用提供新路径
特别对于采取"二房东模式"或是"委托管理模式"运营的住房租赁企业而言，一方面住房租赁企业自身并不持有不动产，另一方面，该类型住房租赁企业自身一般体量较小，如何脱离主体信用实现租赁资产的证券化是老生常谈的难题。《通知》提出探索设立专业的住房租赁资产证券化增信机构，无疑是一项可以解决核心问题的重要创新，有利于证券化产品的评级和发行。
五
提出多项具体鼓励性政策：探索建立涵盖从租赁住房建设验收、备案、交易到住房租赁ABS审核等多环节的"绿色通道"
建立租赁租房建设验收、备案、交易等环节的"绿色通道"，将有利于快速扩大租赁住房的储备房源。《通知》第（八）项明确提出，将"优化租赁住房建设验收、备案、交易等程序，各地住房建设管理部门应对开展住房租赁资产证券化中涉及的租赁住房建设验收、备案、交易等事项建立绿色通道"。前述"绿色通道"机制将有利于缩短新建租赁住房"上市"时间、扩大ABS的优质储备房源。
允许租赁住房用地上建设的房屋向SPV进行转让或抵押，或成为自持型物业的唯一退出渠道。实践中，住房租赁企业在租赁住房用地上开发建设的租赁房屋往往存在一定的自持期限要求，长期来看会可能会形成其融资和发展的"瓶颈"。《通知》第（八）项明确提出"对于在租赁住房用地上建设的房屋，允许转让或抵押给资产支持专项计划等特殊目的载体用于开展资产证券化"，相当于为该类企业进行ABS融资开辟了"绿色通道"，无疑是一个重大利好。同时，该《通知》第（十六）项也明确划定了"严禁利用特殊目的载体非法转让租赁性质土地使用权或改变土地租赁性质"的"红线"，形成了"疏堵并行"的监管框架。
建立住房租赁ABS业务审核的"绿色通道"，有利于实质性地助力该类ABS业务的快速发展。《通知》第（九）项明确提出，对住房租赁ABS业务，将"研究建立受理、审核和备案的绿色通道，专人专岗负责，提高审核、发行、备案和挂牌的工作效率"。因此，未来证券交易所可能进一步出台的相关"绿色通道"机制，十分值得市场关注和期待，对于促进该类ABS业务的快速发展将发挥重要作用。
最后，该《通知》在现有法律框架下，适用的范围主要针对证监会主导的住房租赁证券化，而银行间债券市场的住房租赁证券化仍存在创新想象空间。
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