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上市公司先买后卖为几何？
上市公司先买后卖为几何？
2019年4月25日，杭电股份发布《关于转让全资子公司100%股权相关事项暨关联交易的公告》。杭电股份拟将杭州永特信息技术有限公司（以下简称"永特信息"）自浙江富春江光电科技有限公司（以下简称"富春江光电"或"标的公司"）剥离后，再将富春江光电100%股权出售给富春江光电的原股东（即浙江富春江通信集团有限公司、孙庆炎等10名自然人股东）。
关于本次交易的背景
上市公司的原主营业务为电线电缆的生产销售，富春江光电的主营业务为光纤、光缆、无源光器件、光集成芯片及光配等系列产品生产销售。上市公司于2017年以现金方式自富春江集团（上市公司之股东，上市公司实际控制人家族控制的企业）收购标的公司，价格以评估结果为基础协商确定为4.5亿元。自此，上市公司迅速进入光通信领域。
同年，上市公司以自有资金购买实际控制人旗下另一公司永特信息100%股权，鉴于购买时，永特信息尚未开展实际经营，购买价为永特信息的实缴注册资本，即1650万元，永特信息主要从事光纤预制棒的生产销售。至此，借助富春江光电、永特信息，上市公司在光通信领域形成"光棒-光纤-光缆-光器件"一体化全产业链发展格局。
2018年9月，上市公司对下属企业架构进行调整，将永特信息100%股权转让予富春江光电，转让价格以永特信息账面净资产为基础协商确定为4.1亿元，富春江光电受让永特信息股权的资金来源为上市公司对富春江光电的现金增资。
本次出售有两点值得关注
1、收购富春江光电是上市公司2017年公开发行可转债的募投项目，收购价格为4.5亿元。收购时富春江光电的营收情况为：
2、本次出售的交易对方为富春江光电的原股东，其中包括上市公司股东富春江集团以及上市公司实际控制人之一孙庆炎。本次出售时，富春江光电的营收情况如下：
根据上市公司公告，本次出售的原因为：
在上述交易安排过程中，以下问题值得我们关注和思考：
1、上市公司购买标的公司后再出售给原股东，如何定价？
2、上市公司收购标的公司时交易对方做出的业绩承诺在本次出售时是如何安排的？
3、本次出售完成后存在的潜在关联交易、同业竞争如何解决？
1、交易价格的确定
2019年3月29日，上市公司与富春江光电原股东签署股权转让协议，确定富春江光电100%股权的交易价格为5.09亿元，作价依据为：2017年的收购价格（4.5亿元）+富春江光电2017年度归属母公司净利润3,053.72万元+2018年1至9月归属母公司净利润2,845.78万元。
2019年4月12日，天健会计师事务所出具富春江光电科技《2018年度业绩承诺完成情况的说明》，富春江光电仅完成预测盈利的85.22%，根据原收购交易中关于业绩补偿的安排，富春江光电原股东应向上市公司补偿3,597万元。
交易双方另约定，审计基准日（2018年9月30日）后至本次转让工商变更登记完成之日为过渡期，富春江光电在过渡期的损益均归属于原股东。本次交易实际价格为原协商价5.09亿元扣除原股东2018年的业绩补偿款3,597万元后的47,303万元。
支付进度：富春江光电原股东在杭电股份股东大会通过本次股权转让方案后向杭电股份支付股权转让款的51%，付款期限最迟不超过2019年6月30日；在富春江光电完成本次转让的工商变更登记后的6个月内支付完毕剩余49%。
2、富春江光电的业绩对赌安排
根据2017年收购时的安排，原股东承诺富春江光电2017-2019年扣非后的净利润分别不低于2,800万元、4,500万元、6,200万元。如果未能实现上述业绩承诺，则按如下方式计算原股东对上市公司的补偿：当期应补偿金额=（截至当期期末累计承诺净利润数－截至当期期末累计实际实现净利润数）÷盈利承诺期内各年度承诺净利润之和×本次交易的总对价－已补偿金额。
根据本次资产出售方案的安排，在本次转让协议生效时，原业绩承诺条款终止。
3、关联交易、同业竞争安排
本次交易完成后，永特信息仍为上市公司的子公司，富春江光电则变更为上市公司实际控制人控制的公司。永特信息与富春江光电均属于光通信领域企业。其中永特信息生产的光纤预制棒是光纤产业链中的重要一环。这种情况下，上市公司面临如何规范关联交易，以及出售完成后是否构成同业竞争的问题。
根据上市公司的公告，上市公司、富春江集团及其控股股东、实际控制人均出具《关于规范和减少关联交易的承诺函》，承诺未来将尽量减少关联交易，在不可避免发生关联交易时，将保证程序合规、价格公允。
就同业竞争问题，标的公司和富春江集团承诺，标的公司从事光缆和光器件的生产和销售；同时，标的公司生产的光纤在上市公司收到首期股权转让款之日起，仅以市场公允价销售给上市公司或其下属企业，不对第三方销售。
上市公司和永特信息承诺，永特信息仅从事光棒和光纤的生产和销售，不生产并不对外销售光缆。
根据上述承诺，本次交易完成后，永特信息将聚焦于光棒和光纤的生产和销售，富春江光电将聚焦于光缆、光器件的生产销售，富春江光电生产的光纤仅能销售给永特信息。
4、其他
（1）此次收回的募集资金将永久补充流动资金。
（2）尚有上市公司对标的公司的担保未解除。
富春江光电在成为杭电股份全资子公司期间由上市公司担保取得了银行借款，截至股权转让协议签署之日止，该等由杭电股份担保的借款余额为合计17,900万元，富春江光电承诺在前述借款合同履行期间不再新增由杭电股份承担担保义务的借款，同时富春江光电前述借款到期后不再由杭电股份提供新的担保，同时上述担保解除前，由富春江集团对上市公司以信用方式提供反担保，《反担保协议》在股权转让协议生效时一并生效。
点评：
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整体来看，上市公司2017年通过公开发行可转债募集资金4.5亿元购买资产，如今以4.7亿元的价格卖回给实际控制人，溢价率仅4%。上市公司自2017年切入光通信领域，至2019年即转卖在光通信领域深耕20余年的标的公司。无论从前后交易价格，还是从业务布局安排上，都看似有些草率和突兀。上交所也在问询函中对此予以关注：前后两次交易是否构成一揽子安排，是否构成实质性的资金占用，公司未来"一体两翼"的经营规划如何实现以及对永特信息经营的影响。
无论是否属于资金占用，综合来看，这次交易对上市公司及大股东来说都颇有意义。整个交易可理解为：上市公司通过发行可转债获得一笔资金，这笔资金通过收购标公司交易支付给大股东，改善了大股东的资金状况。时过一年半，上市公司又将资产回售给大股东，回笼这笔资金用于永久补流，再次改善上市公司资金状况。同时，该可转债期限6年，历年票面利率分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，本次资产出售溢价4%，可覆盖前几年票面利率。
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几次收购和出售交易后，上市公司出现了潜在的关联交易和同业竞争情况。永特信息、富春江光电存在业务重合，即均从事光纤的生产，同时永特信息生产的光棒为光纤产业链中的重要一环。因此，本次交易中上市公司保留了永特信息，而剥离了富春江光电，此举虽然不会导致上市公司与实际控制人控制的企业在细分行业存在同业竞争，但双方均处于光通信领域。同时，根据各方承诺，富春江光电生产的光纤仅可售卖给上市公司，即对于上市公司而言，在避免同业竞争的同时却增加了不可避免的关联交易。目前，各方关于潜在同业竞争和关联交易的安排能否得到交易所认可还有待观察。
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