行业要求

主板/中小板

科创板

创业板

试点要求

根据《试点意见》的相关规定，试点企业应当是符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模的创新企业。

各板块行业要求

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优先支持符合国家战略，拥有关键核心技术，科技创新能力突出，主要依靠核心技术开展生产经营，具有稳定的商业模式，市场认可度高，社会形象良好，具有较强成长性的企业。

重点支持行业：新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保、生物医药产业。

即，科创板上市企业需具有"科创属性"。

深入贯彻创新驱动发展战略，适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。

此外，创业板设置行业负面清单制度。

企业类型

主板/中小板

（有待未来新规进一步细化）

科创板

创业板

已上市红筹企业

（一）市值不低于2,000亿元人民币；

（二）市值200亿元人民币以上，且拥有自主研发、国际领先技术，科技创新能力较强，同行业竞争中处于相对优势地位

（一）市值不低于2,000亿元人民币，且最近一年净利润为正；

（二）市值200亿元人民币以上，且拥有自主研发、国际领先技术，科技创新能力较强，同行业竞争中处于相对优势地位，且最近一年净利润为正

未上市红筹企业

（一）近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币；

（一）近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币，且最近一年净利润为正；

（二）营业收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位的尚未在境外上市红筹企业（各板块不同要求如下所示）：

拥有自主研发、国际领先、能够引领国内重要领域发展的知识产权或专有技术，具备明显的技术优势的高新技术企业，研发人员占比超过30%，已取得与主营业务相关的发明专利100项以上，或者取得至少一项与主营业务相关的一类新药药品批件，或者拥有经有权主管部门认定具有国际领先和引领作用的核心技术；依靠科技创新与知识产权参与市场竞争，具有相对优势的竞争地位，主要产品市场占有率排名前三，最近三年营业收入复合增长率30%以上，最近一年经审计的主营业务收入不低于10亿元人民币，且最近三年研发投入合计占主营业务收入合计的比例10%以上。

对国家创新驱动发展战略有重要意义，且拥有较强发展潜力和市场前景的企业除外。

1、市值及财务指标应当至少符合下列标准之一：

（1）预计市值不低于人民币100亿元；

（2）预计市值不低于人民币50亿元，且最近一年营业收入不低于人民币5亿元。

2、适用有关"营业收入快速增长"的规定时，应当符合下列标准之一：

（1）最近一年营业收入不低于人民币5亿元的，最近3年营业收入复合增长率10%以上；

（2）最近一年营业收入低于人民币5亿元的，最近3年营业收入复合增长率20%以上；

（3）受行业周期性波动等因素影响，行业整体处于下行周期的，发行人最近3年营业收入复合增长率高于同行业可比公司同期平均增长水平。

处于研发阶段的红筹企业和对国家创新驱动发展战略有重要意义的红筹企业，不适用"营业收入快速增长"上述要求。

1、市值及财务指标应当至少符合下列标准中的一项：

（1）预计市值不低于100亿元，且最近一年净利润为正；

（2）预计市值不低于50亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于5亿元。

2、"营业收入快速增长"的具体标准与科创板一致。

考虑因素

发行股票vs发行CDR

法律关系

如上文所述，发行股票与发行CDR的法律关系存在不同，发行CDR相较于直接发行股票的法律结构更为复杂，相对应的，由于存托机构和托管机构的加入，发行人需额外支付一定数额的存托费用。

存量股份的流通、减持

《关于创新试点红筹企业在境内上市相关安排的公告》（中国证券监督管理委员会公告〔2020〕26号）规定，"尚未境外上市红筹企业申请在境内上市，应在申报前就存量股份减持等涉及用汇的事项形成方案，报中国证监会，由中国证监会征求相关主管部门意见", 为红筹企业的存量股份减持提供了可行路径。

整体而言，除法律关系的差异外，不存在明确区别与差异。

（1）发行股票情况下，存量股份可以选择在境内证券登记结算机构，即中登公司进行登记，在用汇方案通过审批的情况下，未来可以在境内流通；

（2）发行CDR情况下，在首次发行CDR并上市时，老股东有权选择在上市前是否将其持有的存量基础股份转换为存托凭证并在中登公司进行登记，在用汇方案通过审批的情况下，可以实现在境内资本市场流通。

注：我们认为，结合目前经验，对于存量股份（或对应CDR）是否选择登记在境内并实现流通，股东只有在申报时的一次性选择权。

VIE架构的审核

存在协议控制架构（VIE架构）的红筹企业直接发股与发行CDR采取不同的处理方式：

（1）发行股票的，中国证监会受理相关申请后，将征求红筹企业境内实体实际从事业务的国务院行业主管部门和国家发展改革委、商务部意见，依法依规处理；

（2）发行存托凭证的，应于首次公开发行时，在招股说明书等公开发行文件显要位置充分、详细披露相关情况，特别是风险、公司治理等信息，以及依法落实保护投资者合法权益规定的各项措施。

海外上市及存量股份在境外的流通

根据目前的法律法规，两种情况下公司未来均可以再在海外上市，但就存量股份在海外的流通性取决于在境内的登记情况：

（1）存量股份（或对应CDR）全部登记在境内，则在境内可以流通，在境外不能流通；

（2）存量股份（或对应CDR）全部保留在境外，则在境内不能流通，在境外可以流通；

（3）部分登记在境内、部分登记在境外，理论上境内登记部分可以在境内流通，不能在境外流通；境外登记部分不能在境内流通，可以在境外流通。

注：目前尚未有部分登记在境内、部分登记在境外的市场案例，如拟采取该等流通方案，需要与监管机构提前沟通方案的可行性。

公司治理

不存在明确区别与差异。总体的原则均为：股权结构、公司治理、运行规范等事项适用境外注册地公司法等法律法规的，其投资者权益保护水平，包括资产收益、参与重大决策、剩余财产分配等权益，总体上应不低于境内法律法规规定的要求，并保障境内存托凭证持有人实际享有的权益与境外基础证券持有人的权益相当。

具体操作层面，建议发行人在上市前比照境内上市公司的适用规则视情况补充制定相关治理规范。

申报文件

在申报文件方面，红筹企业申请发行CDR需要遵循的格式准则更多，需要申报的文件数量也更多。即发行CDR的红筹企业除需分别满足《41号准则》《42号准则》《28号准则》《29号准则》的要求外，还需参照《40号准则》《23号准则》的相关要求。但是，实践操作中直接发行股票的红筹企业项目（如华润微电子、中芯国际等），亦存在申报文件部分参考并遵循《23号准则》及《40号准则》的情况。

募集资金的外汇操作路径

两者没有差异，均参照《存托凭证跨境资金管理办法（试行）》的规定。发行人发行股票或CDR所得募集资金需要存放在境内开立的人民币募集资金专户（可以是NRA账户），募集资金在境内使用需要履行关于外商投资相关借款或者增资的手续。