将于7月1日生效的新《公司法》所作的众多修订中，限期实缴制及相关配套措施尤为引人关注。结合过往实践，笔者拟籍本文就该等规定对股权投资的影响予以剖析，并对股权投资者可考虑的应对措施进行探讨[1]。

一、限期实缴制概要

在现行《公司法》、司法解释和实践的基础上，新《公司法》引入了限期实缴、催缴失权、加速到期等系列规定，明确和加重相关方责任及违法后果，力图强化资本充实原则及资本维持原则，以遏制近年来认缴注册资本虚高、实缴期限过长等现象。

根据新《公司法》，有限责任公司全体股东均应自公司成立之日起5年内完成其全部认缴出资的缴纳，公司设立后的增资股东亦应自其成为公司股东之日起5年内完成其全部认缴出资的缴纳[2]；对新《公司法》生效前已设立的公司，如出资期限超过上述期限的，应逐步调整至新《公司法》规定的期限以内[3]。

为配合上述限期实缴规定的实施，新《公司法》明确和强化了相关违法后果、救济程序和股东责任等，包括：① 股东未按期足额缴纳出资的，除仍应足额缴纳外，还应当对给公司造成的损失承担赔偿责任[4]；② 公司设立时的发起股东对其他发起股东的出资义务承担连带责任[5]；③ 增加股东失权制度，即公司依法催缴后股东仍未实缴的，该股东将面临丧失相关股权的风险[6]；④ 明确转让双方对于标的股权出资的补充、连带责任[7]；⑤ 明确出资加速到期制度，即只要“公司不能清偿到期债务"的，公司和到期债务的债权人均有权要求有关股东加速出资[8]。除明确和强化上述股东责任外，新《公司法》也加重、细化了董事的相关义务与责任，包括董事对董事会催缴不力的个人赔偿责任、对抽逃出资的防范义务及赔偿责任、违法减资的赔偿责任、清算义务及相关赔偿责任等。

二、投资人的应对措施

1. 尽职调查

在股权投资的尽职调查中，对被投公司注册资本的出资方式、出资期限、实缴情况、其他股东的出资能力等应重点核查，并特别关注以知识产权、其他无形资产等非货币形式出资的情况。相应地，投资人需评估是否要求被投公司在其投资交割前通过减资、股权调整等方式消除后续风险（尤其是原有股东未实缴部分出资明显超出其实缴能力的情形），以及采取何种具体的交易机制（详见下文第2点之讨论）。

2. 交易架构设计

（1）是否作为发起人参与创业公司的设立？

创业者创立公司时，一般资金都不充裕，且往往以实物、无形资产等非货币形式出资。若投资人与创业者共同设立公司，将不得不直面新《公司法》下发起股东的连带出资责任问题。另一方面，新《公司法》未直接要求增资股东对公司原有股东的出资不足承担连带责任（不考虑新《公司法》第五十二条的失权后连带责任的情形）。因此，如非商业必要或风险确实可控，投资人可优先选择在公司设立后以增资的方式投资。

（2）股权转让、受让的风险

根据新《公司法》第八十八条，我们理解：未届出资期限的非瑕疵出资股权转让时，受让方是出资义务的首要承担者，而转让方则对受让方未按期出资承担补充责任；已届出资期限、但未出资或出资不实的瑕疵出资股权转让时，转让方和受让方在出资不足范围内承担连带责任，但受让方对上述瑕疵情况不知情且不应知情的除外。

因此，受制于交易地位和商业安排等因素，如投资人拟受让未实缴的股权，可要求转让方在交割前实缴出资、或在转让对价中扣除未实缴出资金额并由投资人在交割后实缴；若拟受让的股权出资不实，投资人可要求转让方在交割前采用现金置换或其他补救措施，或在转让对价中扣除相关金额并由投资人在交割后以现金置换。

3. 交易条款设计

（1）分期付款机制的优化

考虑到新《公司法》强化了投资人的出资义务加速到期制度，投资人应优化分期付款机制，以免“被迫"出资。例如，因为投资人一般系溢价投资，可否争取将首期投资款定性为优先对认缴注册资本的实缴、在注册资本完全缴纳后再用于增加被投公司的资本公积？又或者，将分期付款机制调整为分期交割机制，即后续付款系认购公司新增注册资本，将其性质明确为纯粹的认股权（当然此时还应考虑股比、公司治理等影响）？

（2）交割机制与实缴出资的拟合

实践中，为对抗善意第三人的目的，投资人往往在实践中要求将工商变更作为其支付投资款的先决条件。但是，考虑到新《公司法》的出资义务加速到期以及股东失权制度，一旦增资或股权转让完成工商登记，则投资人可能面临依投资协议无需付款、但依法需“被迫"出资的风险。对此，笔者注意到：现有《公司法》规定，“记载于股东名册的股东，可以依股东名册主张行使股东权利"；新《公司法》在此基础上又进一步明确“股权转让的，受让人自记载于股东名册时起可以向公司主张行使股东权利"。因此，不论是投资人通过增资获得的新增注册资本，还是通过股权转让获得的既有注册资本，股东名册均可被视为设权性登记，进而对于确定股东资格、主张股东权利等具有关键作用。综合评估和平衡上述风险，投资人不妨在新《公司法》下考虑以下优化措施：① 结合现有股东的实缴情况，将该等股东完成实缴出资义务或者调整认缴出资额度作为交割先决条件之一；② 交割当天要求被投公司同步出具符合新《公司法》要求的股东名册；③ 要求被投公司在本轮投资款全部到位后再启动工商变更流程。

（3）员工持股平台

被投公司通常以有限合伙等持股平台为其员工提供股权激励，且在其上市计划明确前不让员工行权，因此该等持股平台往往也迟迟未完成对被投公司的注册资本实缴。考虑到新《公司法》的限期实缴制及可能的连带出资责任，投资人应检视持股平台对被投公司的出资情况及未实缴的实际风险，并相应地要求被投公司提前安排持股平台实缴、或调整持股平台对公司的出资机制等。

（4）股东失权机制

根据新《公司法》，若某股东失权后，公司未在六个月内转让或者注销丧失的股权（考虑到注销丧失的股权可能被定性为“非同比例减资"，进而需要失权股东的同意，注销存在一定的风险），其他股东将按出资比例缴纳“相应出资"[9]。因此，投资人应考虑该情形下“被迫"出资的防范措施，比如：① 要求参与被投公司融资的投资人全部缴纳出资后，被投公司方能进行工商变更；② 约定经投资人和全体股东事先认可的催缴制度，为后续可能发生失权、协商解决方案时预留一定的灵活性；③ 针对失权的董事会决议，提前约定董事会召开程序、法定出席人数、表决比例等事项，并视情况增加投资人董事（如有）对此的一票否决权；④ 在股东协议中明确失权股东有义务配合相应的转让或减资流程，并在股东协议及公司章程中明确约定届时的定向减资安排，全体股东提前同意失权股权到期未转让自动同意注销；⑤ 若六个月内仍未转让或者注销失权股权的，投资人有权要求创始人受让该等失权股权并履行相应的实缴出资义务，并确保投资人不因此蒙受损失。

（5）违约赔偿责任

新《公司法》删除了未按期出资股东向已按期足额缴纳出资的股东承担责任的规定。因此，投资人有必要在投资协议（尤其是股东协议）中增加相关的违约赔偿条款，例如：① 结合陈述保证条款和披露情况，考虑将创始人、员工持股平台未按时足额实缴作为特殊赔偿事项，设置违约金或迟延履行金等具体的违约责任，并要求被投公司、创始人及/或员工持股平台对投资人及其董事因此遭受的损失承担连带赔偿责任；② 若投资人因公司其他股东出资瑕疵而承担任何赔偿责任的，出资瑕疵的股东、被投公司及/或创始团队应对投资人及其董事承担连带赔偿责任。

（6）回购权

为降低因其他股东未实缴而使投资人遭受损失的风险，投资人可考虑在交易文件中约定，若被投公司其他股东因未完成实缴义务导致投资人损失或需承接失权股权的，投资人有权启动回购或采取其他救济程序。

另一方面，新《公司法》明确规定“定向减资"仅得在法律另有规定或有限公司全体股东另有约定时可行，而“回购权"针对被投公司而言实质上是一种定向减资。因此，投资人有必要要求在全体股东签署的股东协议中约定其回购安排，并尽可能在章程中也做类似规定（特别包括对应的减资安排和程序等），并慎重评估仅与公司和/或创始人签署有关回购安排的风险。

（7）投资人董事

新《公司法》实质性扩张了公司董事的义务和责任，特别是针对公司资本充实和资本维持的有关义务。因此，投资人需要审慎考虑是否继续向被投公司委派董事的策略：

① 若投资人不委派董事，其可考虑委派不承担董事义务/责任的董事会观察员（并以协议/章程方式保障观察员的知情权、参会权、建议权等）、将保护性机制（一票否决权机制）从董事会提升至股东会等组合替代方案，从而一方面可以避免承担董事义务/责任的风险、另一方面又至少可以部分实现投资人董事的目的。

② 若投资人决定继续委派董事，则应制定和实施相应的风控措施，例如：在交易文件中尽可能地限缩投资人董事的责任/义务范围（比如投资人董事不参与日常经营管理、投资人董事不作为清算组成员、投资人董事不对特定事项负有责任等），并约定免责条款、赔偿条款等（可考虑参照境外融资惯例，由被投公司与董事签订董事补偿协议）；要求被投公司为投资人董事购买董事责任保险；提醒投资人董事勤勉尽责，并妥为留存有关证据、记录。

4. 投后管理

新《公司法》的上述制度不仅适用于投资过程，还贯穿投后管理的全流程。从风控出发，投资人需持续关注被投公司的注册资本增加和实缴情况，并在商业可行的情况下建议被投公司设置合理较低的注册资本[10]。如被投公司确有必要增加注册资本，尤其是以资本公积转增注册资本的形式进行增资时，投资人应特别关注资本公积转增注册资本的程序完整性（包括完备的内部决策程序、验资程序、以及必要的公示程序），以免承担额外的出资义务。

此外，考虑到新《公司法》溯及既往的可能性，投资人亦有必要检视既往项目，以确保上述问题均得到足够关注，并在必要可行时予以解决（比如利用被投公司后续融资时修改协议的机会）。

5. 投资主体的选择

在上述所有风控措施之外，有鉴于新《公司法》限期实缴制带来整体责任的加重以及实操中的不确定性，投资人还应慎重选择其投资主体，例如：对于自然人投资者，是否以个人身份进行股权投资；还是应选择有限责任公司、有限合伙等作为投资主体，以根本性地隔离风险？对于私募基金等机构，在进行风险较高的投资时，是否应在合规可行的情况下设立一层特殊目的实体来隔离风险，避免因某一个高风险项目影响到基金的其他投资项目？当然，在具体项目中，是否采用前述架构设计亦需综合考虑运营成本、税务负担、商务安排等诸多因素。

综上，新《公司法》下的限期实缴制对股权投资带来了不少实质性的变化和挑战。投资人有必要根据新《公司法》确立的新制度，探索和建立一套实践可行、风险可控的风控体系和应对措施，以切实防范有关风险。

[注] 

[1] 考虑到限期实缴制主要适用于有限责任公司，股份公司系采取实缴资本制，本文如无特别说明，均系针对有限责任公司的情形展开讨论。

[2] 参见新《公司法》第四十七条、第二百二十八条。

[3] 参见新《公司法》第二百六十六条。国家市场监督管理总局近期出台的《国务院关于实施〈中华人民共和国公司法〉注册资本登记管理制度的规定（征求意见稿）》第三条提议，“依照公司法第二百六十六条规定，设置三年过渡期，自2024年7月1日至2027年6月30日。公司法施行前设立的公司出资期限超过公司法规定期限的，应当在过渡期内进行调整。公司法施行前设立的有限责任公司自2027年7月1日起剩余出资期限不足五年的，无需调整出资期限；剩余出资期限超过五年的，应当在过渡期内将剩余出资期限调整至五年内"。当然，最终将如何规定，还有待正式规定的颁布。

[4] 参见新《公司法》第四十九条。

[5] 参见新《公司法》第五十条。

[6] 参见新《公司法》第五十二条。

[7] 参见新《公司法》第八十八条。

[8] 参见新《公司法》第五十四条。

[9] 需要指出的是，“相应出资"是仅针对失权股东未实缴的“注册资本"，还是也包括相应的溢价部分，这一点尚不明确。

[10] 当然，我们注意到，实践中，不少公司被迫设置较高的注册资本额。例如，因为某些大型公司对其合作伙伴的注册资本有最低要求，在投标条件上设置注册资本金的门槛，一些公司不得不设置对应的注册资本金额。