目前市场上较多优质存量酒店资产（尤其是冠以奢华、超高端国际品牌的全服务酒店）的运营模式通常是由酒店资产持有人或其关联方（“业主方”）聘请酒店管理公司（“管理方”）为酒店提供品牌许可和委托管理服务。业主方和管理方之间通过签署酒店管理合同，明确各自在酒店运营管理方面的权利和义务。若业主方拟将其持有的酒店资产作为底层资产发行商业不动产REITs，根据商业不动产REITs的相关规定[1]，基金管理人应当主动履行基础设施项目的运营管理职责，可以委托外部管理机构负责底层资产的日常运营管理。

纵观商业不动产REITs的监管规则，其对运营管理机构提出了具体明确的要求。这些监管规则以及过往已发行的基础设施REITs产品相关的运营管理安排，与目前酒店行业普遍采用的委托管理做法相比，有不少差异甚至冲突之处。因此，如果管理方继续参与对酒店的管理，业主方须对酒店资产运营模式进行相关调整，业主方和管理方也需要对双方之间的酒店管理合同的约定进行修订，以符合商业不动产REITs的要求。

本文通过对比传统的酒店委托管理模式与商业不动产REITs的监管要求及市场先例，分析两者的差异，回答商业不动产REITs的运营管理安排在现有的酒店管理合同基础上需要作出哪些调整、现有的管理方未来在商业不动产REITs结构中扮演什么角色等问题。

1、运营管理机构的资质条件

根据监管要求[2]，商业不动产REITs中的外部运营管理机构应当符合以下五个方面的条件：

（一）法定资质：具有国家规定的商业不动产运营管理资质（如有）；

（二）运营经验：具备丰富的不动产项目运营管理经验，配备充足的具有商业不动产项目运营经验的专业人员，其中具有5年以上商业不动产项目运营经验的专业人员不少于2名；

（三）运营能力：具有持续经营能力，包括良好的市场定位能力、收益管理能力、运营成本管控能力；

（四）治理和资信状况：公司治理与财务状况良好，最近三年不存在重大违法违规记录，最近一年不存在因严重违法失信行为被有权部门认定为失信被执行人、失信生产经营单位或者其他失信单位的情形；

（五）监管机构规定的其他条件。

对于酒店行业内比较知名和富有经验的酒店管理公司而言，满足监管要求对商业不动产REITs安排中的运营管理机构设定的资质条件并不存在实质性的困难。除了资质准入条件之外，酒店管理公司参与到商业不动产REITs中还需要符合一系列监管要求，例如，向监管机构进行备案、按要求履行信息披露和报告义务、建立利益冲突防范机制、接受对其履职情况的监督等。

尽管没有明文规定，从目前的监管实践来看，出于长期责任绑定等考虑，需要运营管理机构与原始权益人有一定的关联关系。只从事“轻资产”运营、而不投资酒店“重资产”的酒店管理公司通常难以满足此要求。因此，管理方未来在商业不动产REITs结构中扮演什么角色值得进一步的探索。

在目前已申报的部分酒店公募REITs产品中，传统意义上委托管理模式下的管理方有的以运营管理机构中的实施机构身份直接参与REITs的运营管理，也有的以酒店“品牌方”的身份参与到REITs治理机制安排中。所谓“品牌方”也并非仅提供酒店品牌许可，而是与运营管理机构共同为酒店的运营管理提供服务，“品牌方”将提供的支持和服务包括但不限于提供品牌授权和标准输出、系统及技术支持、运营管理支持、市场推广服务、培训支持、合规和风险管控等。根据监管规则的要求[3]，合作品牌方应当具备良好的声誉与履职能力，在相关领域具备丰富的运营管理经验和竞争优势，原则上合作已满2年。此外，要求披露运营管理机构与品牌方之间关于服务范围、职责分工、人员配备、费用标准、业绩考核与激励机制等相关约定。尤其需要注意的是，对于运营管理机构与品牌方之间的合作模式，不得违反“运营管理机构不得将主要职责转委托给其他机构”的硬性规定。

2、酒店员工劳动合同关系安排

在商业不动产REITs的治理结构中，作为被监管机构认可和采纳的普遍做法，项目公司通常采取“净壳化”的结构，在功能上仅作为持有底层资产的特殊目的载体。受限于金融产品和基金管理人作为金融机构的管理要求，单独为酒店业态放开“净壳化”要求尚不具有可能性。因此，项目公司通常仅保留必要的管理人员，底层资产的运营管理团队需要由运营管理机构或者商业不动产REITs结构中的其他主体聘用。

目前大多数酒店管理公司均以“轻资产”模式运营为主，在传统委托管理业务中并不直接聘用酒店的员工，而是在酒店管理合同中约定由业主方负责聘用酒店的员工。如果考虑将酒店管理公司作为REITs结构中的运营管理机构，则需要聘用酒店人员对其而言是重大的经营策略调整，接受度很可能非常有限。对于同时从事酒店重资产投资和轻资产运营的酒店集团而言，其既作为酒店资产的原始权益人希望推动商业不动产REITs的发行，又希望继续在REITs结构中作为运营管理机构运营和管理底层酒店资产，接受该等重大人员聘用调整措施的意愿或许会更强。因此，管理方是否有意愿承接酒店员工的劳动合同关系，一定程度上决定了其在整个商业不动产REITs结构中所能扮演的角色。

3、酒店银行账户、资金、印章和证照管理

根据监管要求[4]，基金管理人应主动履行运营管理职责，建立商业不动产项目资金账户和现金流管理机制，有效管理运营产生的现金流，防止现金流流失、挪用。同时，基金托管人应监督商业不动产项目的资金账户及资金流向，确保符合法律法规规定和基金合同约定，确保商业不动产项目资金在监管账户内封闭运行。基金管理人还应建立印章管理、使用机制，妥善管理商业不动产项目的各种印章。

基于上述监管要求，底层酒店资产运营产生的资金应全部纳入银行监管账户进行管理，所有对外资金支付均需经基金管理人的复核、审批，并符合银行监管要求。印章管控通常属于监管“红线”要求。基金管理人通常会对商业不动产项目的印章和证照制定详细的保管和使用审批流程。

而在传统的委托管理合同项下，无论是管理费、能源以及人工支出等常规支出，或者销售、采购等常规合同事项，还是一些应急或超出控制范围的额外支出情况，管理方往往通过对酒店银行账户以及印章的控制，从而获得资金支出以及对外签订合同等方面的便利。这些与商业不动产REITs对资金支付、印章管理的强监管存在矛盾。因此，在设计商业不动产REITs运管安排时，需要对支出和用印的审批流程予以重点考虑。既要符合刚性的监管要求，又要兼顾酒店运营的特殊性，以尽量减少和避免对运营造成不利影响。

4、运营管理费、经营业绩的奖惩

沪深交易所对商业不动产REITs审核关注事项指引要求[5]，运营管理协议应当明确约定运营管理费用的构成、收取基准、计算方式，运营管理费用设置应当合理、公允、符合交易习惯。审核关注事项指引同时还规定，运营管理费应当包括基础管理费和浮动管理费。基础管理费可以结合商业不动产项目历史运营管理成本费用支出情况确定，保障不动产项目稳定运营。浮动管理费应当有利于提高商业不动产项目运营管理效率、强化资产维护运营，能够有效体现对等的激励与约束。对于运营管理机构的奖惩是监管规则和窗口指导的明确要求，所有已上市REITs项目均遵循该等要求。

如果业主方将酒店作为底层资产发行酒店公募REITs，需要酒店管理方继续为酒店运营提供支持（包括但不限于品牌许可、集团服务、运营管理等），从已申报的酒店公募REITs项目来看，存在不同的情况。有的项目由运管机构收取基础管理费“包干”运营成本，有的则由运管机构按照运营管理服务发生的实际费用实报实销收取基础管理费。

更值得关注的是对经营业绩的奖惩安排，所谓“奖励”在传统委托管理模式下常见，但“惩罚”却并不多见。从已申报的酒店资产的商业不动产REITs项目的运营管理费安排来看，基础管理费主要涵盖运营管理机构承担的酒店运营人员成本、酒店品牌费用、酒店系统费用等成本费用。浮动管理费（绩效管理费）有基于NOI的一定比例收取的，也有基于年度预算的完成情况来收取绩效管理费的（如果实际GOP超过目标GOP的，则针对超额GOP的固定比例或阶梯式比例收取正向绩效管理费；但若实际GOP低于目标GOP的，则按照相同逻辑计算的负向绩效管理费，需要从支付给运营管理机构的基础管理费中扣除，但以其收取的基础管理费为限，从而体现奖惩）。

可见，REITs项目对运营管理机构提出了更为严格的奖惩机制。基金管理人须说明与运营业绩挂钩的激励和约束机制，并解释其是否能有效实现激励约束目标、体现奖惩对等原则，从而有利于提高运营管理效率。

5、年度预算的制定、执行

对于年度预算的制定以及执行中可能出现的偏离等情形，在商业不动产REITs监管规则层面并没有详细的规定。从已申报的酒店类资产的商业不动产REITs项目来看，项目公司和运营管理机构之间关于预算管理机制的合作方式也各不相同。但是，“运营管理机构编制年度预算并提交基金管理人批准后执行”这一基本原则是统一的，这一点与传统委托管理模式下业主方有权批准年度预算的逻辑是一致的。根据对基金资产的封闭监管要求，基金管理人应主动履行其对底层资产的运营管理职责，对于在经批准的年度预算之外的事项，需经基金管理人批准后方可执行。

对于如何避免或解决基金管理人和运营管理机构之间对于年度预算制定过程中可能产生的分歧，实践中存在参考第三方评估机构出具的资产评估报告、会计师事务所出具的可供分配金额测算报告中相关数据等做法。而这些做法能够很大程度上避免或缩小可能存在的分歧，与采取专家裁定等解决方式的传统委托管理模式也有很大不同。

酒店管理公司在委托管理模式中对预算的制定具有相当的话语权。在酒店实际运营过程中，确实很可能会发生一些在年度预算中未能或者无法预见的情况，甚至出现偏离年度预算的情形。无论酒店管理公司在REITs结构中是运营管理机构还是品牌方，均必须遵循REITs监管规则对基金管理人主动管理的刚性要求，配合履行相关的程序。基金管理人也须考虑设计符合酒店运营特殊性的审批流程。

6、资产和财务管理

在商业不动产REITs项目中，基金管理人要求运营管理机构提供全面的酒店资产管理服务，包括但不限于酒店固定资产的登记、入库、盘点等。

商业不动产REITs的财务和税务管理工作也均由运营管理机构全面负责。运营管理机构应根据中国法律法规和会计制度建立并维护财务账册、会计系统及内部控制制度，编制月度、季度、中期和年度财务报表，协助项目公司进行年度审计，以及协助项目公司完成所有纳税申报工作和缴纳相关税费。

REITs对运营管理机构在资产管理和财务管理方面提出了更全面的要求。这一点与传统的委托管理模式下的业主方与管理方的职责分工有比较大的区别。传统委托管理模式下，业主方负责酒店的资产管理，而管理方以运营管理的职责为主。因此对于酒店管理公司而言，如果以运营管理机构的身份参与到REITs结构中，还须提升自身资产管理和服务能力。

7、同业竞争和利益冲突

根据监管要求[6]，运营管理机构同时向商业不动产基金以外的其他机构提供同类项目运营管理服务的，应当设立独立机构或者独立部门负责商业不动产项目的运营管理，并采取充分、适当的措施缓释利益冲突风险。

在商业不动产REITs实践中，运营管理机构承诺其将在履行运营管理职责和义务的过程中尽最大努力保护商业不动产项目的最大利益；遵守酒店品牌既有的区域保护政策（如在一定区域范围内不持有或运营其他竞争性项目，与运营管理模式下的区域保护措施类似）；采取充分、适当的措施以避免可能出现的利益冲突，例如，针对不同项目设立单独的业务团队以实现业务独立运营和隔离敏感信息。运营管理机构需要提供更全面的利益冲突防范承诺和措施，以保证底层资产收益不被侵蚀，维护REITs份额持有人的利益。

总结：

业主方将委托管理的酒店资产作为底层资产发行商业不动产REITs，现存的酒店管理合同势必需要做出重大调整。若将委托管理模式下的管理方直接作为商业不动产REITs结构中的运营管理机构，并整体沿用原有酒店管理合同下的各项约定，则很难符合监管的规则。业主方和管理方须就双方角色的重新界定、权利义务的重新划分进行协商，并签订新的协议加以落实。

在酒店管理公司无法直接作为商业不动产REITs的运营管理机构的情况下，酒店运营又需要酒店管理公司在专业运营指导、品牌许可、集团服务等方面的支持，酒店管理公司与商业不动产REITs或其运营管理机构之间以特许经营模式进行合作，是一个较为快速便捷的解决方式。在品牌政策允许的情况下，改为特许经营模式，由原始权益人的关联方作为运营管理机构，由其承担对基金管理人的责任，符合刚性的监管要求。而传统酒店委托管理模式下的管理方，则以品牌方的身份出现，履行日常运营管理的职责。

若品牌政策尚未释放相关品牌授予特许经营权，业主方也可以与管理公司共同寻求委托管理和特许经营模式的第三种运营模式，比如管理加盟或者运营支持。该模式使酒店管理公司较特许经营而言对日常管理有更多的掌控，但较全权委托管理又少一些控制。既符合酒店管理公司对品牌标准的贯彻落实，也更符合商业不动产REITs的监管要求。

另外，借鉴境外酒店REITs经验，也可以考虑采用租赁合同项下固定租金+浮动租金的模式，在增加收入确定性的前提下，由酒店管理公司根据市场普遍惯例的酒店管理合同进行管理，充分发挥其专业管理技能。为防止过于依赖承租人（原始权益人关联方）的主体信用，也可考虑通过加大浮动租金比例将真实运营情况反馈至商业不动产REITs端。

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[注]

[1] 中国证券监督管理委员会于2020年8月6日发布的《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》的第三十八条、第三十九条。

[2] 《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》第四十条、《上海证券交易所公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第1号—审核关注事项（试行）》第八条、第六十七条。

[3] 《上海证券交易所公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第1号—审核关注事项（试行）》之附件《第一号-商业不动产》第十八条。

[4] 《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》第三十八条、《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》第四十四条。

[5] 《上海证券交易所公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第1号—审核关注事项（试行）》第六十九条、《深圳证券交易所公开募集不动产投资信托基金业务指引第1号—审核关注事项（试行）》第六十九条。

[6] 《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》第四十条、《上海证券交易所公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第1号—审核关注事项（试行）》第六十八条。