2019年3月14日，特拉华州衡平法院著名的Glasscock法官（Vice Chancellor）就Vintage Capital Management, LLC及其关联方（合称"Vintage"）作为买方起诉标的公司Rent-A-Center, Inc.（"Rent-A-Center"）的并购交易纠纷做出判决。

2018年6月17日，Vintage与Rent-A-Center签订《合并协议》（Agreement and Plan of Merger），以每股15美元的价格并购Rent-A-Center，交易对价约为13.65亿美元（包括债务）。《合并协议》约定"终止日"（End Date）为2018年12月17日；如果在终止日11:59 p.m.之前，并购交易未完成交割，任何一方可书面通知另一方，终止《合并协议》；但是，如果在终止日11:59 p.m.之前，并购交易未完成交割，且《合并协议》约定的交割条件（包括通过反垄断审查和不存在法律限制）尚未满足，任何一方可在终止日11:59 p.m.之前，向另一方发送书面通知，将终止日延迟至2019年3月17日；并且，在第一次延迟之后，任何一方可在2019年3月17日11:59 p.m.之前，向另一方发送书面通知，将终止日再一次延迟至2019年6月17日。[3]

关于反垄断审查，《合并协议》约定双方应尽"商业上合理的努力"（Commercially Reasonable Efforts）取得政府部门的批准。后来的事实表明，反垄断审查并不像签约时双方预想的那么顺利。由于反垄断监管部门启动进一步调查，并购交易在《合并协议》约定的终止日即2018年12月17日之前仍未通过反垄断审查。

2018年12月5日，Rent-A-Center的董事会召开例行会议。Rent-A-Center的律师提醒董事会，《合并协议》约定的终止日是2018年12月17日，但任何一方可书面通知另一方延迟终止日；如果Vintage 未向Rent-A-Center发送书面通知延迟终止日，Rent-A-Center需要决定是否向Vintage发送书面通知延迟终止日或终止《合并协议》。鉴于《合并协议》签订之后，Rent-A-Center的财务状况和经营业绩已经有很大改善和提升，Rent-A-Center的董事会决定：如果Vintage不向Rent-A-Center发送通知延迟终止日，Rent-A-Center不但不应向Vintage发送延迟终止日的通知，相反，应终止《合并协议》，这样做才符合股东的最大利益。但Rent-A-Center的董事会和律师相信，Vintage肯定会在2018年12月17日11:59 p.m.之前向Rent-A-Center发送书面通知延迟终止日。不管怎样，Rent-A-Center的董事会要求对前述决议保密。在上述Rent-A-Center董事会会议之后，双方继续共同推进反垄断申报、并购整合计划及交易融资安排等工作。

2018年12月17日9.00 p.m，Rent-A-Center的董事会召开特别会议。Rent-A-Center的律师告诉董事会，截止目前，Rent-A-Center尚没有从Vintage收到延迟终止日的通知；按照《合并协议》，该通知最晚应于2018年12月17日11:59 p.m.之前收到。在该特别董事会会议上，董事会审议了此前关于Rent-A-Center强劲的业绩表现及前景的讨论，以及终止《合并协议》符合股东最大利益的观点。董事会做出决议：如果Rent-A-Center未在《合并协议》约定的截止时间之前收到Vintage的延迟终止日通知，则Rent-A-Center应终止《合并协议》，并要求Vintage支付反向分手费。

2018年12月18日刚过凌晨不久，Rent-A-Center的法务总监告诉董事会没有收到Vintage的任何通知。2018年12月18日早晨6:55 a.m.，Rent-A-Center通过电子邮件向Vintage发送终止通知，声明Rent-A-Center行使《合并协议》约定的终止权，终止《合并协议》并立即生效，同时要求Vintage支付《合并协议》约定的反向分手费。

2018年12月18日早晨7:00 a.m.，Rent-A-Center发布公告，宣布《合并协议》已经终止。同日，Vintage回函Rent-A-Center，对终止通知提出异议，声称Renter-A-Center对《合并协议》的终止无效，并要求Rent-A-Center继续履行《合并协议》。此后，Vintage 多次试图联系Rent-A-Center，但Rent-A-Center不予理睬。

2018年12月21日，Vintage以Rent-A-Center为被告向特拉华州衡平法院提起诉讼，要求法院确认Renter-A-Center对《合并协议》的终止无效，并要求法院命令Rent-A-Center继续履行《合并协议》；同时，Vintage的融资方，B. Riley Financial, Inc.，也作为原告加入诉讼，要求法院确认《合并协议》约定的反向分手费构成一项惩罚（Penalty），因而不具有执行性（Unenforceable）。

2019年1月8日，Rent-A-Center提出反诉，声称Vintage违反《合并协议》，要求支付《合并协议》约定的反向分手费。

2019年3月14日，特拉华州衡平法院就Vintage案做出判决。Glasscock法官在其判决意见中指出，尽管原告Vintage提出了诸多理由认为被告Rent-A-Center对《合并协议》的终止是无效的并要求Rent-A-Center继续履行《合并协议》，但这些理由均无法解释为什么按照双方费力磋商的一项协议条款，Vintage仅仅需要在该条款规定的时间之前发送一份书面通知就可以延迟《合并协议》的终止日，避免《合并协议》被终止，然而，对这样一笔超过10亿美元的交易，Vintage竟然忘记发送这样一份通知。根据《合并协议》，在Vintage未行使其权利延迟《合并协议》终止日的情况下，Rent-A-Center有权终止《合并协议》。如果法院无视《合并协议》明白无误的条款约定而支持原告的主张，将使经过双方积极磋商从而反映双方意愿的协议条款变得毫无意义。因此，法院判决认为Rent-A-Center对《合并协议》的终止是有效的。

有些遗憾的是，Glasscock法官的判决意见仅对当事人要求紧急审理的事项做出裁决，而对被告要求支付反向分手费的反诉请求以及原告主张反向分手费构成一项惩罚因而不具有执行性的抗辩，Glasscock法官并未进行深入的分析，也未做出判决，而是要求双方基于"诚信与公正行事"（Good Faith and Fair Dealing）这一合同隐含义务，就此问题提交补充意见。[4]但是，在Vintage案的判决意见中，Glasscock法官对案涉反向分手费问题的态度却是显而易见的。首先，Glasscock法官认为，《合并协议》约定的反向分手费金额占到该笔交易股权价值的15.75%，[5]远远超出合理的水平。其次，Glasscock法官非常怀疑，根据"诚信与公正行事"原则，反向分手费是否适用于本案。Glasscock法官的态度表明，其似乎并不支持被告Rent-A-Center关于反向分手费的主张。

Vintage案所呈现的有趣情节，引起笔者对分手费条款后面的法律逻辑进行探讨的兴趣。在该案中，不想完成交易的是标的公司Rent-A-Center，而非作为买方的Vintage；终止交易的是标的公司Rent-A-Center，而非作为买方的Vintage；受到伤害的是作为买方的Vintage，而非标的公司Rent-A-Center。那么，在此情形下，Vintage为什么仍然需要向Rent-A-Center支付反向分手费呢？其法律逻辑是什么呢？仅仅是因为《合并协议》的约定吗？

合同被认为是合同双方之间的法律，但终究不是法律。相反，合同的约定应当符合法律的规定。当发生合同争议时，法院需要根据法律对合同条款进行审查。不符合法律规定的合同条款不应得到法院的支持。同理，并购交易中的分手费条款，作为一项合同约定，也应当符合法律的规定；在发生争议时，分手费条款也须经受法院的审查。以下，笔者试图对美国特拉华州法院审判并购交易分手费争议的法律依据做一个归纳。

商业判断原则（Business Judgment Rule）是美国法院通过司法判例形成的一项重要的公司法原则。该项原则保护公司董事就公司的商业决定免于承担个人责任，即使该项商业决定事后被证明是错误的或已造成公司损失，但前提是董事在做出该商业决定时出于善意，基于合理的信息，并且合理地认为该项商业决定符合公司的最大利益。同时，商业判断原则防止法院干预公司董事会的决策，避免法院以自己的判断代替公司董事会的商业判断。在Brazen v Bell Atlantic Corp.（"Brazen案"）一案中，[6] 特拉华州衡平法院认为"分析合并协议中分手费的恰当依据是商业判断原则"。[7]

Brazen案涉及两家公司的合并。1996年，Bell Atlantic Corporation（"Bell"）和NYNEX Corporation（"NYNEX"）决定通过换股方式进行合并，《合并协议》约定了两级分手费（Two-tiered Termination Fee）：如果任何一方收到竞争性并购报价（Competing Acquisition Offer），并且合并交易由于没有获得该一方股东大会的批准而导致《合并协议》终止或由于该一方严重违反《合并协议》导致《合并协议》终止，则该一方应向另一方支付2亿美元的分手费；如果在《合并协议》终止后的18个月内，该一方完成任何竞争性并购交易，则该一方应向另一方额外支付3.5亿美元的分手费。《合并协议》签订后，Bell的股东以Bell及其董事为被告向特拉华州衡平法院提起诉讼，声称Bell的董事会违反信义义务，在《合并协议》谈判过程中接受不合理的、过高的分手费，该分手费构成对Bell股东的胁迫，迫使Bell的股东在股东大会上投票通过《合并协议》，因而要求法院确认批准《合并协议》的股东大会决议无效。

特拉华州衡平法院对Brazen案做出判决时，注意到《合并协议》将分手费明确定性为违约金，但认为基于违约金规则分析分手费在该案中是不合适的，因为根据《合并协议》，触发支付分手费的事件是《合并协议》的终止，而非一方的违约。所以，特拉华州衡平法院认定《合并协议》中分手费条款受商业判断原则的保护，除非原告能够证明Bell的董事会在同意该分手费条款时违反忠实义务或存在重大过失。据此，特拉华州衡平法院驳回了原告的诉讼请求。

然而，特拉华州最高法院在Brazen案的上诉审判决意见中，虽然支持了特拉华州衡平法院驳回原告诉讼请求的判决结果，但否定了特拉华州衡平法院以商业判断原则作为分手费条款的裁判依据。特拉华州最高法院指出，商业判断原则仅在公司董事会的商业决策受到挑战时才适用；商业判断原则基于如下假定：董事在做出商业决定时是独立的、善意和尽了合理的注意义务。所以，商业判断原则主要关注董事会做出决策的程序的正当性，而非董事会决议本身的合理性。法院不能以自己的合理性判断代替公司董事会的判断。因此，特拉华州最高法院认为，以商业判断原则作为判断分手费条款合理性的标准是不合适的。

特拉华州最高法院在Brazen案的上诉审判决意见中，否定了特拉华州衡平法院以商业判断原则作为分析分手费条款的裁判依据，转而采纳了违约金（Liquidated Damages）规则作为判断该案分手费合理性的标准。原因之一是《合并协议》明确约定，分手费"构成违约金而非一项惩罚"。[8]原因之二是，《合并协议》要求双方采取所有必要的行动召开股东大会并尽商业上合理的努力取得股东大会对合并交易的批准；如果任何一方违反该义务，将触发分手费的支付，因而支付分手费是违约的后果。据此，特拉华州最高法院认为，鉴于双方在《合并协议》中关于分手费性质的明确约定，没有理由不把分手费作为违约金对待。[9]

根据违约金规则，一项违约金条款的有效性需满足以下两个标准：损失难以确定；以及约定的违约金金额是合理的。特拉华州最高法院在分析Brazen案所涉分手费条款时，着重考虑了案涉合并交易不能完成给一方造成的机会成本损失以及其他并购交易中分手费的金额大小，认为涉案《合并协议》约定的5.5亿美元分手费仅占Bell公司280亿美元股票市值的2%，因而是合理的。

毋庸置疑，违约金规则适用的前提条件是存在违约。在Brazen案中，由于原告仅是对《合并协议》约定的分手费条款的合理性提出异议，而非《合并协议》的一方向另一方主张分手费，因而，特拉华州最高法院在Brazen案的判决意见中并没有对是否存在违约这一条件进行论述。但是，根据违约金规则判断一方是否有义务向另一方支付并购交易分手费时，分手费支付方是否存在违约是一个门槛问题。否则，将分手费在法律性质上视为违约金就失去了法律基础。笔者注意到，目前许多跨境并购交易的分手费条款约定，只要并购协议终止，就触发分手费的支付义务，而无论分手费支付方是否存在违约。这样的约定似乎与违约金规则是相悖的。

诚信与公正行事被认为是一项合同隐含义务（Implied Covenant of Good Faith and Fair Dealing），隐含于每一份合同。[10] 特拉华州衡平法院的Laster法官在NAMA Holdings, LLC v. Related WMC LLC[11]一案中对诚信与公正行事这一合同隐含义务进行了明确解释："诚信（Good Faith）"意指信守合同的范围、目的和条款；同样地，"公正行事（Fair Dealing）"意指承诺按照符合合同条款和合同目的之方式公正行事。Laster法官进一步指出，判断是否符合"诚信与公正行事"之要求，并不取决于法院是否认为某项行为在相关情形下是合乎道德或是公平的，而是取决于合同本身以及"如果相关问题发生于当初磋商合同之时合同双方本应达成的合意"。[12]但是，诚信与公正行事并不包含"公平"的意思。[13]

诚信与公正行事这一合同隐含义务通常通过对合同的填补来体现其价值。当交易双方在合同中对某个事项缺乏有效约定时，法院往往依据合同隐含的诚信与公正行事义务，对合同进行填补，以反映合同双方的真实意愿，实现合同之真正目的。

在Vintage案中，Glasscock法官指出，《合并协议》约定双方应尽商业上合理的努力完成合并交易；同时，虽然《合并协议》约定了终止日，但任何一方可在《合并协议》约定的截止时间之前向另一方发送书面通知将终止日延迟3个月，并可进一步延迟3个月。案件事实清楚地表明，Vintage非常愿意完成该笔交易并且在努力促成交割条件的满足，双方预计交易将于2019年第一季度完成交割，但不幸的是Vintage忘记发送《合并协议》要求的书面通知。按照《合并协议》，即使Vintage没有在《合并协议》约定的截止时间之前向Rent-A-Center发送终止日延迟通知，《合并协议》仍然有效，除非任何一方行使终止权终止《合并协议》。而行使终止权终止《合并协议》的是Rent-A-Center，而非Vintage。因此，Glasscock法官判断，双方当初磋商终止条款和反向分手费条款时，可能根本没有预料到目前所出现的这一情形，因而有必要根据"诚信与公正行事"这一合同隐含义务，对《合并协议》的内容进行填补。

然而，如同Brazen案一样，Vintage案涉《合并协议》也非常明确地约定，分手费和反向分手费系违约金而非一项惩罚，是对双方磋商合并交易付出的努力和资源以及机会损失的合理补偿。并且，在Vintage案中，被告Rent-A-Center反诉要求原告Vintage支付反向分手费的理由是违反《合并协议》；原告抗辩称《合并协议》约定的反向分手费是一项惩罚，与损失毫无关系，因而反向分手费条款不具有执行性。可见，原告关于反向分手费的反诉和被告关于反向分手费的抗辩均是基于违约金规则。但在Vintage案中，Glasscock法官似乎无意采纳特拉华州最高法院在Brazen案中适用的违约金规则，而是试图依据"诚信与公正行事"这一合同隐含义务，通过对《合并协议》的填补来解决双方之间关于反向分手费的争议。

[1]笔者选取几个比较典型的交易供读者参考：（1）中国某化工企业收购瑞士S企业，交易金额约为450亿美元，反向分手费为30亿美元，反向分手费为交易金额的约6.7%；（2）渤海某企业并购爱尔兰A企业，交易金额约为26亿美元，反向分手费为3.5亿美元，反向分手费约为交易金额的13.5%；（3）青岛某企业收购美国G企业家电业务，交易金额约为54亿美元，反向分手费分两档：未通过反垄断审查的反向分手费为2亿美元，未通过中国政府批准或备案或未取得青岛某企业股东大会批准的反向分手费为4亿美元，分别约为交易金额的3.7%和7.4%；（4）天津某企业收购美国I企业，交易金额约为62亿美元，反向分手费分三档，最高一档为4亿美元，约为交易金额的6.5%;（5）珠海某企业收购美国L企业，交易金额约为27亿美元，反向分手费为1.5亿美元，约为交易金额的5.55％。

[2] Vintage Rodeo Parent, LLC v. Rent-a-Center, Inc., C.A. No. 2018-0927-SG (Del. Ch. Mar. 14, 2019)。

[3]《合并协议》第8.01(b)(i)款约定："This Agreement may be terminated prior to the Effective Time by action of the Company or Parent, as the case may be:

(b) by either the Company or Parent:

(i) upon written notice to the other party, whether before or after receipt of the Company Stockholder Approval, if the Merger shall not have been consummated by 11:59 p.m., Eastern Time, on December 17, 2018 (such date, as it may be extended, the "End Date"); provided, however, that if the Effective Time has not occurred by the End Date, but on the End Date any of the conditions set forth in Section 7.01(b) or Section 7.01(c)shall not have been satisfied, either Parent or the Company may elect (by delivering written notice to the other party at or prior to 11:59 p.m., Eastern time, on December 17, 2018) to extend the End Date to March 17, 2019; provided, further, that following any such extension, either Parent or the Company may elect (by delivering written notice to the other party at or prior to 11:59 p.m., Eastern time, on March 17, 2019) to extend the End Date to June 17, 2019; provided, further, that the right to terminate this Agreement under this Section 8.01(b)(i) shall not be available to any party whose breach of any provision of this Agreement causes the failure of the Closing to be consummated by the End Date"。

[4] See Vintage案判决意见第66页："As neither side has raised the applicability of the implied covenant of good faith and fair dealing, I request supplemental briefing, on this issue alone, before rendering a decision on whether the Parent Termination Fee must be paid"。

[5] 该笔交易的股权价值为US$803,000,000。

[6] Brazen v Bell Atlantic Corp. 695 A.2d 43 (1997)。

[7] See Brazen判决意见："The Court of Chancery determined that the proper method for analyzing the termination fee in this merger agreements was to employ the business judgment rule"。

[8] See Brazen判决意见："Termination fee provisions ‘constitute liquidated damages and not a penalty’"。

[9] See Brazen判决意见："We find no compelling justification for treating the termination fee in this agreement as anything but a liquidated damages provision, in light of the express intent of the parties to have it so treated"。

[10] See Vintage案判决意见第59页："As our Supreme Court has recognized, ‘the implied covenant attaches to every contract’"。

[11] NAMA Holdings, LLC v. Related WMC LLC，2014 WL 6436647 (Del. Ch. Nov. 17, 2014)。

[12] See NAMA Holdings判决意见第17页："These concepts turn not on whether a court believes that a particular action was morally or equitably appropriate under the circumstances, but rather "on the contract itself and what the parties would have agreed upon had the issue arisen when they were bargaining originally"。

[13] See Vintage案判决意见第59页："What the Plaintiffs ultimately seek is equitable fairness, which is not promised by the implied covenant"。