2023年11月26日，时隔沪、深交易所正式受理首批四单消费基础设施REITs项目一个月的时间，三单项目正式获批。这是自2023年3月24日国家发改委和中国证监会分别发布《国家发展改革委关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》（发改投资〔2023〕236号，下称“236号文"）和《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》（下称“《常态化发行通知》"），将消费基础设施纳入C-REITs的试点范围之后，盘活消费基础设施又一重大进展。本文将基于项目实践，对消费基础设施REITs重点法律问题进行分析，以供探讨。

（一）资产类型范围

236号文和《常态化发行通知》规定：“优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施REITs。"此后，商务部、国家发改委、中国证监会等13部门发布的《关于促进家居消费若干措施的通知》（商消费发〔2023〕146号）规定：“支持符合条件的家居卖场等商业网点项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）。"

据此，消费基础设施REITs的试点范围资产类型包括百货商场、购物中心、农贸市场、社区商业、家居卖场五大业态类型。前述五大业态类型的具体内容及对应的用地分类如下：

实践中，对于消费基础设施项目与其他业态位于同宗土地、土地用途记载为多种土地用途或综合用地[1]的情形，其土地用途合规性需要基于项目所在地土地分类具体判断。在首批申报的四单消费基础设施项目中，两单项目对应的土地存在多种用途的情形。以其中一单商业资产REIT项目[2]为例，该项目对应的土地用途即包括了两类以上土地用途，该项目的土地由项目公司自海军潜艇学院处受让取得，原土地用途为“商业、住宅"“商业住宅用地"；《不动产权证书》载明的用途为“零售商业，商务金融/商业"。

我们理解，对于混合用途项目土地用途的一致性需从以下三个方面确认：第一，土地出让合同载明的土地用途是否包含了消费基础设施项目实际的业态用途；第二，消费基础设施项目实际建设情况是否符合控制性详细规划确定的商业用途和商业用途建筑物建设规模，是否符合规划指标；第三，消费基础设施部分的实际用途是否与房产证记载的用途一致。如存在不一致的情况，倘若可分证、剥离不入池的业态，将不符合消费基础设施用途的部分剥离；倘若无法分证、剥离的，就拟保留入池但与消费基础设施用途不一致的部分，需探讨是否可取得有权部门的认可及补办相关手续（比如：是否补签订出让合同、变更用途、补交出让金，变更规划等）后入池。

（二）区域范围

根据《国家发展改革委关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958号，下称“958号文"），全国各地区符合条件的项目均可申报。重点支持位于京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展、海南全面深化改革开放、黄河流域生态保护和高质量发展等国家重大战略区域发行基础设施REITs项目。

从首批申报的四单消费基础设施REITs项目看，除一单项目的底层资产位于北京，其余项目分布位于青岛、杭州、长沙，都是GDP超万亿的城市。我们相信，在未来会有越来越多位于高能级城市的消费基础设施参与试点。

（一）独立性要求

236号文项下的对原始权益人的独立性要求始见于《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第4号——保障性租赁住房（试行）》《深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务指引第4号——保障性租赁住房（试行）》（以下合称“4号指引"）。从底层逻辑上看，其目的在于不得为商品住宅开发项目进行变相融资：

第一，项目发起人（原始权益人）不得从事房地产住宅开发业务，如申报时仍存在商品住宅和商业地产开发业务的，应考虑更换项目发起人（原始权益人）。如项目发起人（原始权益人）历史上存在商品住宅和商业地产开发业务，但当前已停止商品住宅和商业地产开发业务的，在满足独立性要求的前提下，我们理解，其符合236号文对项目发起人（原始权益人）独立性的要求。

第二，项目发起人（原始权益人）的控股股东或者关联方涉房的，发起人（原始权益人）应当在资产、业务、财务、人员和机构（下称“五独立"）等方面保持独立。考虑到基础设施公募REITs领域暂无细化的核查标准，可参照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第57号——招股说明书》第73条之要求对于发起人（原始权益人）五独立情况进行核查。具体而言：

一是资产方面，须对如下事项进行核查：（1）自有资产是否存在与涉房关联方资产混用或共用的情形；（2）非自有的资产，如业务信息系统、商标等品牌标识或其他知识产权等，是否与其他权利人签订协议并支付公允对价而取得合法的使用权。

二是业务方面，须对如下事项进行核查：（1）是否制定并发布相关业务管理制度，相关业务管理制度是否实际执行；（2）是否自主经营和决策，经营事项是否需要涉房关联方批准；（3）关联交易是否严格遵循关联交易制度的有关规定。

三是财务方面，须对如下事项进行核查：（1）是否制定财务管理制度，建立独立的财务核算体系，并能独立作出财务决策；（2）是否存在共用银行账户或与其他关联方资金混同的问题；（3）财务管理人员是否独立；（4）是否独立纳税。

四是人员方面，须对如下事项进行核查：（1）是否制定人事管理管理制度；（2）发起人（原始权益人）聘用的法定代表人、总经理、财务负责人是否均签署劳动合同；（3）是否存在员工在涉房关联方兼职的情况。

五是机构方面，须对如下事项进行核查：（1）是否建立了董事会/执行董事、监事/监事会等权力机构，并规定了上述机构和人员的职责权限；（2）是否设置其他必要的、独立的职能部门且与涉房关联方之间不存在上下级关系；（3）是否设立有效运行的内部组织架构，公司章程或其他管理制度对各部门的权限是否明确；（4）是否存在与涉房关联方机构混同的情况。

实践中，大多数商业地产公司自身或其控股股东、关联方存在住宅开发业务。因此，相较于其他类型的REITs项目而言，独立性核查是消费基础设施REITs项目中需要重点关注的问题之一。

（二）原始权益人的回收资金要求

236号文对于消费基础设施REITs项目的回收资金提出特别的要求，即发起人（原始权益人）应利用回收资金加大便民商业、智慧商圈、数字化转型投资力度，更好满足居民消费需求。同时，参照4号指引，如项目发起人（原始权益人）的控股股东或者关联方的业务范围涉及商品住宅或商业地产开发的，应当建立并落实资金管理制度，签订回收资金监管协议，明确回收资金使用的申请、审批权限、决策程序、风险控制措施，以及回收资金使用的信息披露程序等内容，切实防范回收资金流入商品住宅领域。236号文要求已上市基础设施REITs项目发起人（原始权益人）应于每季度结束后5个工作日内向国家发改委报送回收资金使用情况，同步抄送再投资项目涉及的省级发展改革委。

基于综合开发，消费基础设施项目所在的综合体项目往往一并建设了住宅、酒店、写字楼、尚未移交政府的资产、地下车位、人防工程等资产，对于该等资产：

第一，对于住宅、酒店、写字楼等资产：由于未纳入基础设施REITs试点范围，应当采取适当的方式予以剥离。该等资产剥离时需要综合考量是否能分割登记、是否能单独转让、是否存在自持比例要求等。如存在禁止转让的规定或约定，应当取得有权主体的同意。

第二，对于应当移交而未移交政府的资产：部分开发商拿地阶段按照统一规划、综合开发的要求，需配建市政公用、社区服务、学校等设施。该等要求通常见于核准/备案文件、用地规划、工程规划、土地出让合同、投资协议、监管协议等文件中。对于该等设施，应移交政府，无法成为入池资产。

第三，对于未办理不动产权登记的车位资产：

如无法办理不动产权属登记是由于当地政策的客观原因造成的，我们理解， 可以在充分说明当地不动产登记实践的情况下争取纳入入池资产。一是在地下停车位报建手续合规的基础上，建设单位基于合法建造等事实行为成就时取得地下车位；二是需要具体说明当地政策的客观原因导致地下车位无法办理不动产权登记证明，并取得有权机关出具的函件。首批申报的某消费REIT项目即取得了余杭区规自局出具的书面函件[3]；三是在交易文件中对相关责任，以及未来当地政策放开后的补办发起主体、费用等事宜作出明确安排；四是在招募说明书中充分披露地下车位未办理产权登记的风险。

如当地不动产登记政策可以为地下停车场办理产证，根据沪深交易所发布的《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第1号——审核关注事项（试行）（2023年修订）》《深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务指引第1号——审核关注事项（试行）（2023年修订）》第11条的规定，基础设施项目应当按照规定完成了相应的权属登记。假设因报建手续不完整或未缴足地下部分出让金等原因而未办理不动产权属登记，如需入池，应尽快就相关报建手续予以补正或补缴未缴足的出让金（含违约金、滞纳金等），并按照当地的规则办理不动产权属登记。

第四，对于地下人防工程（含人防车位）：从国家规定层面看，《人民防空法（2009修正）》确立了“谁投资、谁收益"的原则，第2条[4]、第5条[5]的规定，人民防空是国防的组成部分，人民防空工程平时由投资者使用管理，收益归投资者所有。从各地实践层面看，人防工程所有权的主体呈现多元化对于地下人防工程能否装入REITs，应当结合当地规范性文件予以判断。

在消费基础设施REITs项目推进过程中，应当将无法入池的资产予以剥离，具体包括正向剥离和反向剥离两种方式。首批申报的四单消费基础设施REITs具体采用的剥离方式如下：

首批申报的四单消费基础设施REITs结合项目自身情况，选择了适合的方式。就正向剥离和反向剥离的方式差异，具体分析如下：

（一）正向剥离

正向剥离是将消费基础设施项目从原公司剥离至新设项目公司，通常通过分立、投资新设（作价出资）、资产划转、无偿划转、非公开协议转让、商品房买卖（资产销售）等方式完成。如通过分立方式，应将基础设施项目相关的资产、负债、人员剥离至一个新的项目公司，该方式应当根据《公司法》第175条的规定，履行编制资产负债表及财产清单以及公告的义务；如通过投资新设（作价出资）方式，应将基础设施项目作为实物资产出资至新设的项目公司；如通过资产划转方式，应将基础设施项目相关的资产、负债、人员划转至新的项目公司。特别地，对于企业国有产权的无偿划转，应当遵守《企业国有产权无偿划转管理暂行办法》（国资发产权〔2005〕239号）关于无偿划转的程序、批准要求。

以上正向剥离的方式，主要适用于原项目公司持有较大体量除入池资产之外其他资产，或存在其存续时间长，人员、资产、负债、业务等较难完全厘清的情形。需要注意的是，因基础设施项目资产所有权发生转移，该方式可能涉及相关的税费成本，这需由项目的税务顾问在项目推进中作出提前判断。

（二）反向剥离

反向剥离是将原项目公司除基础设施项目外的其他资产、负债、人员剥离至其他主体。反向剥离主要适用于原项目公司仅有少量需要剥离的资产的情形，比如商业综合体待销售的尾盘。但该剥离方式难以解决原项目公司的历史遗留问题，特别是对于历史上存在房地产开发的项目公司，应当特别关注如下事项：

第一，未结清债务的问题。应重点关注项目公司是否存在未支付的工程款、是否存在未清缴完毕的土地增值税、是否存在关联方之间的担保、是否存在关联方之间的借款、是否存在金融机构的借款、是否存在融资租赁/保理等金融组织的融资等。特别地，对于已售出的物业，应重点关注出售协议的效力、售出物业的转移登记、售出物业的阶段性担保、项目公司是否存在违约、是否需要承担额外的责任、是否存在回转的风险、是否存在售后的责任或事项安排等事项。

第二，项目公司质保责任的问题。根据《商品房销售管理办法》第33条的规定，房地产开发企业应当对所售商品房承担质量保修责任。当事人应当在合同中就保修范围、保修期限、保修责任等内容做出约定。保修期从交付之日起计算。据此，质保责任也属于核查过程中重点关注的事项之一。

综上所述，正向剥离的优点在于项目公司洁净，而缺点在于可能涉及较高的税费；反向剥离的优点在于无需进行入池的基础设施项目的资产转移，但缺点在于项目公司可能存在历史遗留问题需要解决。具体剥离方式，仍需根据项目的具体情况进行选择。

投资管理手续的合规审查是监管部门关注的重中之重。958号文、236号文、《常态化发行通知》均强调了基础设施项目的合规性要求。合规手续包括项目审批、规划、土地、环评、施工许可、竣工验收、外资、其他重要手续等，应当逐一进行审查。对于不同类型的消费基础设施，合规手续可能存在差异。以购物中心为例，除了常规的合规手续之外，消费基础设施项目还应特别关注如下手续：

（一）营业前消防检查

商场、集贸市场属于公众聚集场所[6]，在投入使用、营业前，建设单位或者使用单位应当向场所所在地的县级以上地方人民政府消防救援机构申请消防安全检查[7]。根据《消防法》第58条[8]的规定，未经消防救援机构许可，擅自投入使用、营业的，或者经核查发现场所使用、营业情况与承诺内容不符的，面临由住房和城乡建设主管部门、消防救援机构责令停业，并处三万元以上三十万元以下罚款的法律风险。

（二）公共卫生许可

商场属于公共场所[9]，国家对公共场所实行“卫生许可证"制度[10]。根据《公共场所卫生管理条例》第8条[11]、第14条[12]的规定，经营单位应当及时向卫生行政部门申请办理“卫生许可证"。未取得“卫生许可证"，擅自营业的，面临卫生防疫机构给予警告、罚款、停业整顿的法律风险。

（三）经营性停车场备案

实践中各地制定的停车场管理办法存在差异，应当根据基础设施项目所在地的法律法规进行判断。如北京市，应当按照《北京市机动车停车管理办法》第20条[13]的规定向区/县停车管理部门办理备案手续；上海市，应当按照《上海市停车场（库）管理办法（2021修正）》第14条[14]的规定向交通行政主管部门或者道路运输管理机构办理备案手续。

此外，如经营性停车场加建充电桩的，根据《国务院办公厅关于加快电动汽车充电基础设施建设的指导意见》（国办发〔2015〕73号）的规定，充电基础设施是新型的城市基础设施，综合各地对充电基础设施的规范文件，对于共用充电设施，可能涉及固定资产投资备案、施工单位资质和竣工验收、消防验收、运营资质等合规手续。

（四）户外广告设施、牌匾标识

户外广告设施、牌匾标识不得影响公共交通、市民生活等。以北京市为例，设置户外广告设施、牌匾标识应登录北京市户外广告设施、牌匾标识和标语宣传品管理综合服务信息系统[15]办理申请，广告设施、牌匾标识和标语宣传品应当符合《北京市户外广告设施、牌匾标识和标语宣传品设置管理条例》的要求；商业街区设置牌匾标识，应当符合《北京市商业街区店铺招牌设置规范（试行）的通知》（京管发〔2021〕9 号）的要求，除商业街区以外，设置牌匾标识的，应当符合《北京市牌匾标识设置管理规范的通知》（京管发〔2017〕140 号）对于内容、字体、位置、风貌、数量、照明等的要求。

958号文附件《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报要求》第二条第3款规定，如相关规定或协议对项目公司名下的土地使用权、项目公司股权、特许经营权、经营收益权、建筑物及构筑物转让或相关资产处置存在任何限定条件、特殊规定约定的，相关有权部门或协议签署机构应对项目以100%股权转让方式发行基础设施REITs无异议，确保项目转让符合相关要求或相关限定具备解除条件。

对于综合体项目，为了保障消费基础设施运营的品质，土地主管部门在当地规范性文件中或土地出让时通常会对开发商作出禁止分割转让、自持比例和/或年限的要求，因此仍需注意从以下三个层面对转让限制问题进行审查：

第一，在协议层面，注意核查招拍挂文件、土地出让合同、投资协议、监管协议、融资文件等协议中是否存在对消费基础设施对应土地、资产、股权的转让限制。协议层面应当关注以下问题：

一是对于自持的限制。为避免开发商散售而降低消费基础设施质量的情况，政府招商时往往设置自持比例和自持年限的要求。如拟装入基础设施公募REITs，对于该等自持要求，应当取得有权主体予以解除的同意；

二是对于运营管理机构和/或入驻品牌的限制。为保证基础设施运营质量，政府招商时往往对于运营管理机构和/或入驻品牌存在要求。对于运营管理机构的要求，与基础设施REITs的运营管理机构及安排存在冲突；对于入驻品牌的要求，如占比较大、集中度过高，则属于重要现金流提供方，该入驻品牌的资信将对基础设施REITs的现金流产生直接影响。因此，对于运营管理机构和/或入驻品牌的限制，建议解除或进行适当的调整，比如调整为“与运营管理机构和/或入驻品牌相同资产规模的主体"。

第二，在固定资产投建手续层面，注意核查立项文件、备案文件、不动产权证书等手续文件中是否记载“不得流入市场"等类似字样。如存在转让限制，应取得有权部门出具同意转让的无异议函。

第三，在法律法规、政策文件层面，全面检索各类规范性文件是否存在对消费基础设施对应土地、资产、股权的转让限制。如存在转让限制，应取得有权部门出具同意转让的无异议函。

对于运营成熟的消费基础设施，基于运营发展的需要，常见在竣工验收备案后进行改扩建的情形。236号文规定，如项目曾进行改变功能用途的重大改扩建，应主要依据改扩建时的相关手续办理情况判断其投资管理合规性。据此，对于改变功能用途的重大改扩建，应当按照改造扩建时基础设施项目所在地的规则进行判断。

实务中对于依法重大改扩建基本存在共识，而常见且存在争议的行为往往是在商铺中私自搭建夹层的行为。对于私自搭建夹层的行为性质，实务中有两种观点：一是认为属于违法改扩建行为，适用《城乡规划法》等法律法规；二是认为属于装饰装修行为，适用房屋安全管理方面的法律法规。

根据1992年《建设部办公厅关于城市规划区内原有房屋的拆建翻建办理规划审批问题的复函》，房屋的拆建、翻建属于改建活动。因此，城市规划区内房屋的拆建、翻建，除不改变房屋外形和使用性质，只涉及内部结构加固、改造和内部装饰的修缮工程外，都应当办理规划审批手续。按照该复函，对于室内结构架构、改造和内部装修的修缮工程，无需办理规划审批手续。而实务中，建筑内增设夹层行为方式多样，难以作出一刀切的认定，如在广东省珠海市中级人民法院（2020）粤04民终2346号民事判决书中，“二审查明，市自然资源局、珠海市香洲区城市管理和综合执行局、珠海市住房和城乡建设局复函称，涉案商铺在报建时并无未设计夹层，增设夹层时亦未报建，该商铺内增设夹层不符合规划技术要求，亦不能办理规划报建手续，因此，该夹层属于违法建筑。"

我们理解，对于商铺中搭建夹层的行为，由于其方式多样，应当根据夹层施工的内容结合当地规范性文件进行具体判断，必要时引入工程尽调予以判断。

消费基础设施项目常存在与住宅、商业办公等其他不动产共有部位、共用设施的情况。主要有两种情形，一是在原规划时同一宗地上配套了物业管理用房、户外场地、供水、供电、消防设备等，与邻近业态共用；二是项目公司将同一宗地上的部分消费基础设施项目散售至小业主，从而形成共有共用关系。

根据《民法典》第282条[16]、283条[17]的规定，共有部分产生的收入，扣除合理成本后，属于业主共有。建筑物及其附属设施的费用分摊、收益分配等事项，有约定的，按照约定；没有约定或者约定不明确的，按照业主专有部分面积所占比例确定。

据此，对于共用部位（如外广场）的改造费用承担、共有部位（如公用电梯、灯箱牌）广告的收入分摊等，如存在既有协议的，应当以既有协议约定的内容为准，计算基础设施项目应当承担的费用、分配的收益；如无协议的，应按照《民法典》的规定，按照业主专有部分面积所占比例确定。我们理解，对于共用部位、共用设施，应当厘清共用部位、共用设施的费用分摊和收益分配，明确成本和收益负担，特别是对于共有部位的维修、维护、改造等安排应提前与其他共有主体达成一致的处理安排或原则，避免运营阶段发生争议或纠纷。

一是超土地红线开展经营。根据《土地管理法（2019年修正）》第77条[17]的规定，未经批准非法占用土地的，面临被县级以上人民政府自然资源主管部门责令退还非法占用土地的风险。据此，红线外范围的资产将无法入池。如项目公司经营收入中包括了土地红线外的经营收入，应当进行剔除。

二是利用过道、绿地等公共空间开展经营的情况。我们理解，如基于必要性而临时开展经营活动，此情形存在解释空间；而为满足租户的需求，长期占用过道、绿地等开展经营的情况，则存在如下合规性风险：第一，实际用途与规划用途不符[18]。根据《商品房屋租赁管理办法》第6条、第21条的规定[19]，违反规定改变房屋使用性质的，面临被责令改正的风险；对有违法所得的，则面临被处违法所得1倍以上3倍以下，不超过3万元的罚款的风险。第二，极端情况下，如因发生火灾，因占用通道而导致大规模伤亡的，可能引发重大安全事故。对项目公司而言，这将是重大赔偿责任。对于该等违规取得的经营收入，应当履行完备的规划用途变更手续，或者在前期培育阶段进行整改，保证用途合规。

三是将未按照产证记载建筑面积计租。实践中的主要表现方式为：（1）将产证记载之外的违建部分计入租赁面积。对于该部分的面积，产证未予记载，应当在对应租赁收入部分予以剔除；（2）对于由于计租方案的模式导致计租面积大于产证面积的情形，须根据租赁合同的约定判断上述情况对收入入池的影响。

（一）构成同业竞争的判断标准

根据《公开募集基础设施证券投资基金尽职调查工作指引（试行）》第14条的规定，应当从以下两方面核查相关主体是否与项目公司存在同业竞争：

第一，调查原始权益人、基础设施运营管理机构的实际业务范围、业务开展情况、是否向其他机构提供基础设施项目运营管理服务、运营管理或自持的其他基础设施项目与本基础设施项目的可替代性等情况。

第二，调查原始权益人及控股股东、实际控制人持有的其他同类资产情况，对基础设施项目和原始权益人及其控股股东、实际控制人持有的其他同类资产的区域分布、盈利能力等情况进行比较，原始权益人为境内A股上市公司的，对于其他同类资产的调查可不包含原始权益人控股股东、实际控制人。

据此，对于原始权益人、运营管理机构的同业竞争判断，“可替代性"“区域分布"等是重要参考依据。对于消费基础设施REITs而言，如类型不同（如家居城与美食城）、所在区位相距较远（如不同省份），则可能会作为论证不存在“可替代性"的依据之一，进而判断不存在同业竞争情形。

此外，对于基金管理人的同业竞争判断，如基金管理人后续已经管理同类项目，则存在同业竞争的问题。

（二）构成同业竞争的缓释方案

在IPO领域，中国证监会于2023年2月17号发布的《首次公开发行股票注册管理办法》第12条将发行人“不存在同业竞争"修改为“不存在对发行人构成重大不利影响的同业竞争"。据此，全面注册制时代下，主板采用了与科创板和创业板统一的标准，允许非重大不利影响的同业竞争存在。

同样，在基础设施公募REITs领域，利益冲突问题不属于审核红线，采用合理、充分、适当的措施避免可能出现的利益冲突即可。

从中国证监会、沪深交易所、基金业协会的相关规则上[21]看，涉及利益冲突的情形包括以下主体：一是运营管理机构，二是原始权益人及其控股股东、实际控制人，三是基金管理人及其控股股东、实际控制人、董监高和其从业人员本人、配偶、利害关系人。

从已上市REITs项目披露的招募说明书及法律意见书看，已上市项目均会阐述项目中存在的利益冲突具体情况及所采取的避免利益冲突措施。经梳理已上市REITs项目，相应缓释方案总结如下：

风起于青萍之末，浪成于微澜之间。消费基础设施REITs是把恢复和扩大消费摆在优先位置的决策部署的重要举措之一。消费基础设施REITs的获批在调整我国境内REITs底层资产结构、扩大规模、稳定市场预期、促进经济增长等方面具有重大意义。比照境外国家/地区，我国境内大量市场化运营的存量商业资产将借助REITs平台被激活，将加速我国经济内循环，不断扩大和升级我国消费市场。我们期待，为境内消费基础设施REITs的发展贡献更大力量。