一、背景

在经济波动与不确定性加剧的当下，企业面临前所未有的下行压力。市场需求萎缩，成本管控难度增大，企业盈利能力受到严峻挑战。为求生存、谋发展，企业需要在资本层面和经营层面采取各种举措，但这些举措在实施过程中往往是机遇与挑战并存，应对不当容易对后续运作产生负面影响。因此，企业家了解下行周期中企业可能面临的应对策略和法律风险，并协同经营和商业的判断思考，对于构筑企业在周期波动中的韧性非常重要。

二、破局方式

针对经济下行趋势和行业轮动，企业不可避免地会遭遇短期或者较长时期的生产经营困境，此时就需要企业根据自身实际情况选择融资开源、重组止损、破产重生等有针对性的破局方式。

（一）融资开源

1、引入财务投资人

财务投资人指以获取经济回报为主要目标，关注财务投资收益的投资者。财务投资人一般不直接参与企业经营管理，最常见的财务投资人是私募股权投资基金。引入财务投资人的优势在于可以借助投资人雄厚的资金实力，给企业发展带来稳定、有效的资金支持，助力企业发展、策略实施和度过短期现金流困境；而劣势在于财务投资人通常会要求较高的投资业绩回报且投资期限较短，往往需要在几年内实现退出，可能会给企业带来较大业绩压力，甚至可能出现“揠苗助长”。

引入财务投资人通常适用于经营面临短期低谷的企业，或能够通过调整发展策略快速实现业务突破的企业。

2、引入产业投资人

产业投资人指拥有同行业或者相关行业较强的战略资源，与公司谋求协调互补的长期共同利益的投资者。最常见的产业投资人是行业内或上下游行业的龙头企业。此外，目前市场上还有较多的以招商引资为目的的地方基金，希望通过对企业的投资，实现企业在当地的投资和带动相关产业发展。引入产业投资人的优势在于能够为被投企业提供资源整合、市场拓展等多方面的支持，帮助企业提升竞争力和实现产业升级；而劣势在于可能对企业的发展方向和决策实施较大影响，被投企业会对产业投资人产生依赖性，甚至一定程度上失去发展的自主性。

引入产业投资人通常适用于希望与投资人合作整合上下游资源、拓展市场份额和提升品牌影响力的企业，或者在面临技术瓶颈时需要借助投资人引入先进技术的企业。

3、进行债务融资

债务融资指企业通过银行贷款、明股实债等方式筹集资金。进行债务融资的优势在于不稀释股东权益，也并不要求企业未来有快速成长的预期，同时债务利息可抵扣税款，降低企业税负成本；而劣势在于企业会增加财务杠杆和按时偿付利息和本金的压力，若面临持续经营不善或市场环境恶化，财务风险将急剧上升。

债务融资通常适用于主要依靠土地、厂房、设备营利的重资产企业，或者需要补充流动资金或进行项目投资、但经营和现金流相对稳定的企业。

（二）重组止损

1、出售资产

出售资产指企业将其持有的固定资产、无形资产或流动资产等转让给其他主体，以换取现金维持企业生存发展。出售资产的优势在于能够快速回笼资金，缓解企业的短期流动性压力，同时如果出售闲置的非核心业务资产，还可以让企业集中资源发展核心业务。出售资产的劣势在于通常会导致企业资产规模缩小，产业和市场布局受限，影响未来业务和市场拓展。此外，非优质资产在资产定价和交易过程中存在不确定性，可能无法获得理想的收益。

出售资产通常适用于有较为迫切的短期流动性压力的企业，以及存在低效资产拖累了企业发展的企业。

2、出售控制权

出售控制权指企业股东将其控股股权转让给收购方，或收购方通过增资方式获得企业控股权。出售控制权的优势在于企业及其股东能够获得大量资金，缓解企业或其股东的财务压力。同时新的投资者作为控股股东，可以全方位利用自己的资源和管理，重塑企业的经营和发展。而劣势在于企业原股东将失去对企业的控制权。

出售控制权通常适用于面临高额债务或现金流断裂风险的企业，同时收购方具备资源（如资金、渠道、技术）扭转企业经营恶化的情形，或者原股东无意或无力继续经营的企业。

3、债务重组

债务重组指债权人按照与债务人达成的协议或法院裁决，对债务条件进行调整。债务重组包括豁免部分债务、延长债务期限、以资产清偿债务、债转股等方式，其优势在于能减轻企业债务负担，优化债务结构，延长还款期限，降低利息支出，增强企业流动性，其劣势在于会对企业的信用评级产生负面影响，增加未来融资难度，且在重组过程中涉及复杂的法律程序和较高的沟通、交易成本。

债务重组通常适用于面临短期资金链断裂风险但仍有经营价值、债务结构复杂需要优化以及希望通过调整债务条件恢复偿债能力的企业。

（三）破产重生

1、破产重整

破产重整指具有破产原因但仍有运营价值和挽救希望的企业，通过重整程序进行业务上的重组和债务调整，实现企业摆脱财务困境、恢复营业能力的法律制度。按照重整计划减免的债务，自重整计划执行完毕时起，企业将不再承担清偿责任。破产重整的优势在于：一方面，可以直接基于法律规定减免企业原有部分债务（比如迟延履行期间的加倍部分债务利息，行政机关对企业的罚款、罚金以及其他有关费用等等），无需征得债权人的同意；另一方面，通过统一清偿的制度安排避免了因个别债权人申请强制执行企业资产所带来的资产分割处置贬值和价值流失问题，可以有效地保留和维持企业核心资产、业务和品牌等运营基础。而破产重整的劣势在于为引入新的资金支持和解决债务偿还问题，较大可能需要实施债转股或者要求原股东部分或者全部让渡其持有的企业股权，原股东权益将被稀释甚至丧失企业控制权。并且，破产重整程序具有一定的不可逆性，一旦出现无投资人参与重整，或者投资人毁约且无新的投资人接盘，或者生产经营业务未取得特定的行政许可或者审批等情形，则面临转为进行破产清算的法律风险。

破产重整通常适用于虽陷入一定的资金和技术困境，但仍有品牌、资质、技术等核心价值，通过重整有望恢复营运能力的中大型企业。

2、破产和解

破产和解指具备破产原因的企业向人民法院提出和解申请以及和解协议草案，在经债权人会议表决通过并经人民法院许可后解决债权债务问题的法律制度。按照和解协议减免的债务，自和解协议执行完毕时起，企业将不再承担清偿责任。破产和解的优势在于：一方面，与破产重整一样，可以基于法律规定减免企业原有部分债务，无需征得债权人的同意；另一方面，采取多数决的方式对和解协议草案进行表决，避免了传统民事和解下需要征得全体债权人均表决通过所带来的难以达成一致的困境。而破产和解的劣势在于需要争取到多数债权人[1]同意和解协议草案，从而使得债权人会议能够表决通过和解协议草案，否则一旦无法表决通过和解协议草案，则面临转为进行破产清算的法律风险。

破产和解通常适用于经营规模较小、债权金额不大或者债权结构相对简单的企业。

三、法律风险应对策略

无论是融资开源，还是重组止损，抑或是破产重生，都是在复杂的商业环境下开展的。并且，破产重生中的破产重整、破产和解，作为一项重要的法律制度，其不仅明确规定了减免企业部分债务的等事项，而且还明确规定了个别清偿撤销、股东出资追收等内容，充分体现了既要有效地保护作为债务人的企业利益，又要积极地维护债权人合法权益的破产法律制度价值追求。因此，在正常生产经营场景下，一些看似并不起眼的法律瑕疵事项，随着经济周期的下行逐渐成为法律风险事项，甚至成为融资开源、重组止损、破产重生过程中的实质性障碍。

（一）企业自身合规层面的风险与应对

1、注册资本“虚”“假”风险

注册资本是企业的原始资产来源，是企业清偿债务的重要保障，具有保障交易安全、降低交易成本等多重作用。股东应当按照法律规定、公司章程的规定按期、足额缴纳出资，不得进行不出资、虚假出资、不实出资等不履行或者不完全履行出资义务的情况。如果股东不履行或者不完全履行出资义务，则面临着民事责任、行政责任、刑事责任等法律责任。

在破产重整或者破产和解程序中，破产管理人有权要求股东足额缴纳出资，如果股东不按时足额缴纳出资，则破产管理人有权提起追收出资诉讼，诉请股东向债务人依法缴付未履行的出资或返还抽逃出资本息，且不受章程约定的出资缴纳期限或者违反出资义务已超诉讼时效的限制。并且，负有监督股东履行出资义务的董事、高级管理人员，或者协助抽逃出资的其他股东、董事、高级管理人员、实际控制人等，管理人也可以代表债务人提起诉讼要求前述各方承担相应责任，并将财产归入债务人财产。破产实践中，破产管理人及人民法院通常以验资报告、评估报告、出资凭证、公司账册、银行账户流水等证据材料辅以判断出资人出资义务的履行。就抽逃出资而言，较为典型的抽逃方式是制作虚假财务会计报表虚增利润进行分配，或者虚构债权债务关系将出资转出，或者利用关联交易转移出资等。一旦被认定为未履行出资义务或抽逃出资的情形，股东将面临现实的给付义务。因此，企业在日常经营过程当中需重视注册资本的真实性和充足性，在减资、利润分配等程序中注意程序的完整性以及合法性。

2、非法集资风险

非法集资因其严重干扰了国家金融监管秩序，已被纳入了刑事犯罪的打击范畴，当下非法集资的方式也愈发多样化。例如不具有房产销售的真实内容或者不以房产销售为主要目的，以返本销售、售后包租、约定回购、销售房产份额等方式非法吸收资金的；不具有发行股票、债权的真实内容，以虚假转让股权、发售虚构债权等方式非法吸收资金的。通常情况下，企业股东作为直接负责的主管人员除了将被追究刑事责任之外，企业还将面临非法集资款项的追缴和返还。非法集资企业如考虑进行破产重整或者破产和解，一方面会无形之中加大人民法院裁定受理其破产重整或者破产和解申请的难度，尤其是面临众多的受害者，基于信访压力等多方压力，人民法院裁定受理更难或者提出附加更多苛刻的条件；另一方面，如非法集资货币没有特定化，赃款赃物与破产财产相互混同、界限不清，有可能因为无法准确识别和保有企业重整资产而导致投资人不愿意投资、丧失重整价值或者后续重整执行过程中重整计划草案无法执行等重整失败，极大地增加通过破产重整或者破产和解方式“涅槃重生”的难度和不确定性。因此，企业及其股东有必要了解合法借贷与非法集资的区别，审慎选择融资对象和方式，避免“打擦边球”的心态。

3、担保责任风险

在日常生产经营活动中，股东时常以自身信用或所持财产、股权等为企业进行金融贷款提供增信措施。人民法院裁定受理企业的破产申请后，虽然作为担保人的股东可以主张自企业破产受理之日停止计算担保债务的利息，但是如果债权人不能在破产程序中获得完全清偿，那么债权人可以请求担保人就其在破产程序中就未获清偿的部分继续承担担保责任，且担保人在承担担保责任后，无法再行向和解协议或者重整计划执行完毕后的债务人追偿。因此，在企业破产后，股东对于债权人未获清偿的部分依然需要承担清偿责任，而且还有可能成为企业债务的最终承担者。从及时止损和保护自身利益的角度而言，一方面，企业股东需要重点考量企业在破产程序中初步的偿债方案，以此判断是否由企业主动申请进入破产程序；另一方面，如企业一旦进入破产程序，企业股东应积极参与重整计划草案的设计、和解协议草案的制定等，充分利用出资人权益调整、债务偿还条件等作为博弈筹码，以期尽可能降低或免除担保责任。

4、关联交易风险

公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用关联关系损害公司利益。在破产程序中，破产管理人有权对关联企业以及非关联企业之间的一些不合理、不公允的交易或者个别清偿行为等不正当交易行为行使撤销权。因此，企业需在日常经营当中重视关联交易以及其他非关联交易的必要性、合理性、公允性，以及内部决策程序的合法合规性，有效避免交易被撤销的风险。

5、股东借款风险

企业股东与企业之间时常出现资金拆借的情形，而出借的原因纷繁复杂，除常规的生产经营所需进行的临时资金拆借外，还夹杂着资本显著不足或者未足额缴纳出资时进行的资金拆借、关联企业之间利用不当关联关系进行的资金拆借等情形。关联企业成员之间不当利用关联关系形成的债权，应当劣后于其他普通债权顺序清偿，且该劣后债权人不得就其他关联企业成员提供的特定财产优先受偿。而针对注册资本明显不足以负担企业正常运作、以及企业股东及其关联方与企业之间因不合理、不公平交易而产生债权时，该等债权在司法实践中较大可能会被认定为劣后债权，劣后于普通债权进行清偿。对此问题，部分地方法院作出了明确、详细的规定，比如《重庆市高级人民法院关于审理破产案件法律适用问题的解答》（渝高法〔2017〕207号）。因此，注重企业运营与注册资本的匹配性，规范关联企业之间的资金特别拆借资金往来，才尽可能避免股东借款在破产程序中成为劣后债权、实际无法获得清偿等不利情形。

（二）债权人层面的风险与应对

1、超额保全及不当保全风险

经济下行周期中的企业往往需要应对大量的诉讼仲裁以及纠纷，而超额保全、不当保全则成为了企业不可回避的高频问题。设置财产保全措施的本意在于防止债务人隐匿转移财产从而逃避债务，但其弊端在于诉前或诉中采取的财产保全措施，其保全的财产金额尚未得到生效判决文书的支撑，超额保全、不当保全等情形可能导致企业资金流断裂、正常运营受限，更有甚者直接将企业推向破产。司法实践中，作为债务人的企业可以针对执行过程中的程序性问题提出异议，通过评估财产价值、提供保函担保或者财产置换等方式寻求解除超额保全或者灵活保全的可能。目前，已有部分人民法院接受被保全人通过提供担保保函的方式解除对财产的保全。因此，日常经营特别融资活动中，企业应注重核心资产的风险隔离和保护，避免核心资产遭受超额保全、不当保全引致企业正常经营受限。

2、被申请破产清算风险

一般情况下，债权人会通过强制执行程序要求企业履行债务，但是对于查封、冻结、扣押在后顺序的债权人或者债权性质较为靠后的债权人，在具有优先受偿权的其他债权人不积极推动执行或者与其他同顺位的债权人无法及时就财产变现受偿达成一致的情况下，债权人可以会申请进行执行转破产或者直接申请企业破产的方式倒逼企业偿债。一旦有债权人申请企业破产，通常会给企业引发一系列的连锁反应，例如金融债权人可能依据借款合同宣布贷款提前到期、股东依据投资协议提出减资或回购诉求以及其他债权人抢跑追债等等。虽然企业可以就债权人身份的适格性以及企业是否具有破产原因提出异议，但就债权人申请对企业进行破产清算而言，对企业的经营活动、市场声誉等也会造成不容忽视的负面影响，尤其是针对上市公司下属的重要子公司。因此，企业需密切关注自身资产负债结构的合理性，安排好现金流避免资金链断裂；当面临被债权人申请破产时，企业应尽早介入到人民法院债权人对企业破产申请的审查当中，以尽可能地降低负面影响。

（三）合作伙伴层面的风险与应对

1、公司治理僵局风险

当企业盈利能力变弱时，股东对于企业的经营预期以及经营策略、方针的选择会发生微妙的变化。特别是在一些股权结构相对复杂以及引入了外部财务投资人的企业，股东之间不同利益以及矛盾激化可能直接导致公司股东会、董事会出现僵局，无法作出有效决议，将企业的发展推向停摆的边缘。虽然在公司出现僵局时，单独或合计持有表决权10%以上的股东可以提起解散公司之诉，但是解散公司在较多实践情况中并非是股东所愿意看到的结果，一般而言会作为最后不得以的手段。因此，为避免在潜在股东矛盾可能导致的公司治理僵局风险，可以在公司章程中提前预设僵局的解决机制、合理使用股权转让或引入其他投资人的形式对公司治理僵局予以化解。

2、对赌协议与股权回购风险

引入财务投资人时，财务投资人对企业的经营发展、收益回报等往往会提出明确的要求，也就是常见的对赌协议。当企业业绩下滑，或者是未在约定期限内实现财务投资人合理回报退出，企业以及企业创始股东或将面临着巨额的对财务投资人持有股权的回购义务风险。特别是在企业进行减资试图实现财务投资人的退出过程中，金融机构债权人往往会根据借贷合同的条款约定对企业减资行为予以限制，甚至宣布贷款的提前到期，从而加剧企业破产的风险。因此，在引入财务投资人时，即需要对回购条款仔细斟酌及限定；以及当回购风险可能发生时，企业股东需要与财务投资人积极协商诸如延迟履行等应对方案，避免财务投资人采取提起诉讼、申请仲裁或者申请保全企业资产等极端处理方式。

（四）监管层面的风险与应对

1、税收合规与稽查风险

税收监管贯穿着企业的整个生命周期，即使已经进入破产程序也不例外。如果企业在破产受理前存在税收违规行为，不仅会给企业带来极大的偿债压力，而且也会对重整计划草案或者和解协议草案能否获得人民法院裁定批准或者许可，极大地影响破产重整程序和破产和解程序的进行。

偷税、漏税等税款违规行为会导致产生高额的税款以及滞纳金，而该等滞纳金与一般的滞纳金不同的是，该等滞纳金属于破产债权的范围，将纳入普通债权进行清偿。在破产重整程序中，税款债权作为债权人会议单独的一个表决组，虽然《中华人民共和国企业破产法》没有明确规定对税款债权不得进行调整，但是司法实践中基于如果对税款债权金额进行调整，税务机关较大可能会反对重整计划草案，导致该表决组无法表决通过重整计划草案，重整计划草案也当然无法获得债权人会议表决通过。而且，一旦其他表决组未能表决通过重整计划草案，税款获得全额清偿或者该表决组已经通过重整计划草案将作为人民法院强制裁定重整计划草案的条件之一。在破产和解中，税款及其滞纳金都属于无财产担保的债权，都将作为债权人表决金额的计算，因此在无法满足税务机关完全偿债需求的情形下，税务机关较大可能反对和解协议草案，极大地增加和解协议草案通过债权人会议表决的难度和风险。

另一方面，针对违规失信行为还可能被税务机关记录纳税信用失信行为、纳入“非正常户”管理、降低企业的纳税信用级别，不仅会面临被税务机关列入重点监控对象，对发现的税收违法违规行为不得适用规定处罚幅度内的最低标准的问题，还会在经营、投融资、取得政府供应土地、进出口、出入境、注册新公司、工程招投标、政府采购、获得荣誉、安全许可、生产许可、从业任职资格、资质审核等方面受到限制或禁止，对企业后续生产经营、重整计划草案或者和解协议草案的执行造成重大不利影响。因此企业及其股东在申请破产重整或者和解之前要全面考虑自身税务合规情况、税款债务清偿方案以及税务问题解决方案等事项，防止因无法满足税务机关的偿债要求而致使重整计划草案或者和解协议草案无法表决通过，或者给重整计划草案、和解协议草案的执行造成实质性障碍，导致重整或者和解失败。

2、群体性事件风险

在房地产企业破产案件中，除一般的债权外，还普遍存在众多购房者要求交房、大量在建工程及设备材料供应商债权人要求偿付项目款项、较多职工要求支付工资或返还集资款等多重利益主体诉求交织困境，所涉及利益群体相对复杂且债权人人数众多，非常容易激发群体性事件。实践中，针对职工集资、职工债权等不稳定因素较强的情形，建议采取债权收购、继续留用等方式妥善化解矛盾；针对在建工程及设备材料供应商债权人，要尽可能地考虑以继续履行合同的方式继续由原合同主体进行施工或者供货，保障项目建设得以有序继续进行以及尽早完成项目交付，避免采取重新招募等方式确定新的合作方造成时间延长、费用增加以及影响购房交付条件变化产生新的违约责任，保障重整计划草案或和解协议草案得以顺利执行。

结语

在经济下行周期中，企业面临的挑战和困难层出不穷。在复杂纷繁的商业场景下要应对诸多法律风险，需同时具备并购重组、破产重整、争议解决乃至资本市场领域的综合应对能力，并以企业股东的商业目的和利益最优为出发点，针对性地设计和落地有效解决方案。通过采取针对性的、有效的应对策略和法律路径，相信企业可以降低风险、保持竞争力并实现稳健发展，在经济下行周期中化危为机。

[注] 

[1] 《中华人民共和国企业破产法》第九十七条规定，“债权人会议通过和解协议的决议，由出席会议的有表决权的债权人过半数同意，并且其所代表的债权额占无财产担保债权总额的三分之二以上。”