70周年国庆前后，港交所向伦交所提出390亿美元收购报价。虽然后续伦交所董事会做了公开质疑且港交所放弃了收购，这颗香江上的明珠是如何有底气对旧时"日不落帝国"历史最悠久的交易所发起收购的？ 本篇文章会介绍港交所和香港证监会的基本情况以及谈谈投资香港上市公司的几个合规问题。

香港交易及结算所有限公司（Hong Kong Exchanges and Clearing Limited，联交所上市代码：0388 ；通常简称为"香港交易所"或"港交所"）是全球主要交易所之一，其作为上市的控股公司，旗下子公司包括香港联合交易所有限公司（通常简称为"联交所"）、香港期货交易所有限公司、香港中央结算有限公司、香港联合交易所期权结算所有限公司及香港期货结算有限公司；另外，港交所后续收购和控股了基本金属市场──英国伦敦金属交易所、伦敦金属交易结算所。自1986年原四家香港本地交易所合并为一家以来，截至2019年，联交所上市公司数量由200多家变为2,346家，总市值达到33.8万亿港币。其上市公司总市值位列纽交所、纳斯达克、东京交易所、上交所之后的第五位。根据香港的注册制，联交所享有上市和发行的审核权。

香港证券及期货事务监察委员会（以下简称"证监会"）成立于1989年，在普通法传统基础上采用了英国的监管框架。1997年之后，香港在"一国两制"的制度框架内沿用了普通法传统，证监会亦继续采用国际标准进行监管并且持续地支持中国香港与内地市场的互通互联。证监会的监管目标是维护广大投资者合法权益以及促进市场繁荣发展。

本系列公众号曾在《"平"说美元基金 | 香港资管牌照知多少？》一文中，介绍过在香港从事受规管活动（regulated activities）须向证监会申领相关牌照的制度。实际上，资产管理公司（Asset Managers）成为证监会持牌法团仅是在香港开展资产管理业务的第一步。若想在香港的资本市场中有一番作为，则需要遵守《证券及期货条例》（以下简称"SFO"）及其附属条例、证监会相关准则以及《基金经理操守准则》等规制，并接受证监会的持续监管，时刻保持审慎行事与职业操守。

本文中，我们将简要介绍SFO下的权益披露制度、在香港管理基金常见的几项不合规管理行为以及证监会对保证金融资的监管。

SFO第XV部 – 披露权益（其以及相关子立法以及SFC的相关解释合称"权益披露制度"）较为详尽地规定了香港上市公司权益的认定标准与披露方式。权益披露制度旨在能够让投资者可以识别出哪些人控制或有能力控制上市法团的股份权益，以及哪些人可能会因为涉及上市法团的相联法团的交易而受惠。上市法团的投资者凭借权益披露制度获得的资料，将直接影响他们的投资决定,违反权益披露制度可能触犯刑事罪行。

根据权益披露制度，以下法团内幕人士须在出现"有关事件"时，向联交所及有关的上市法团发出通知：

根据SFO第308条之规定，前文所称的"有关事件"包括：

其中，就第(vii)及(viii)项的有关事件作出的具报，称为"首次具报＂。如属首次具报，送交通知存档的期限是10个营业日，就其他有关事件作出具报时则是3个营业日。

需要特别注意的是，就权益披露制度下判断投资者何时持有股份而言，买方在其就购买股份与卖方订立合约时取得权益，而卖方在交收当日当其将股份转移给买方的那一刻才视为不再持有股份的权益。因此，如果一笔交易的买卖双方均需要披露权益，则披露时间有可能不同。根据证监会官网的说明，场内交易的具报时间通常相差2到3日，而场外交易则可能相隔更久的时间。

在计算拥有权益的股份总数时，相互间具有控制关系的主体（例如配偶、未成年子女、受控法团、信托、一致行动人等）对同一上市法团的股份所拥有的任何权益及衍生权益需要合并计算。其中，如某主体直接或间接控制某法团的成员大会三分之一或以上的投票权，或该法团或其董事惯于根据该主体的指令行事，该法团便属于"受控法团＂。

那么，就私募基金惯常使用的有限法律责任合伙结构（limited liability partnership） ，应如何进行利益披露呢？SFO下的权益披露制度，将有限责任合伙视为法团的一种。由有限责任合伙所持有的股份权益，应由普通合伙人以对受控法团所持有的股份权益（而非每个合伙人都须披露的共同权益）的形式来加以披露。即使普通合伙人在有限责任合伙中的股权可能不足三分之一，但它仍等同于拥有实际控制权的"控权股东"。此外，与"受控法团＂的认定规则一致，向有限责任合伙贡献超过三分一资金的有限合伙人须披露其通过该合伙拥有的股份权益。

就监管中所发现的一些不合规的情况，证监会于2017年7月31日发布题为《致从事资产管理业务的持牌法团的通函：在管理私人基金及委托账户方面的不寻常情况及缺失》（SFO/IS/026/2017）的通函，要求所有资产管理公司的董事会及其他高级管理层（包括核心职能主管）对其商号的商业活动作出充分监督，确保商号维持适当的操守标准（包括但不限于以公平的态度行事并维护客户的最佳利益及确保市场廉洁稳健），以及在确保遵守适当的程序及维持适当的风险管理措施方面，承担主要责任。

该通函中，证监会重点指出了多项"不寻常之处"， 包括：

通过上述的案例，证监会强调了以下原则的重要性：

同时，证监会提醒资产管理公司，不应对其客户建议的可疑安排及交易视若无睹，而是应严格地审阅安排及交易（例如进行适当的客户尽职审查），并采取适当步骤，避免卷入任何市场失当行为或其他不法活动。在合理地怀疑其客户可能已严重地违反、触犯或不遵守SFO所订的市场失当行为条文时，资产管理公司应向证监会作出汇报。该汇报义务亦规定在《证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则》第12.5段。资产管理公司如未能以维护客户和市场廉洁稳健的最佳利益的态度行事，属非常严重的事项，并直接令其适当人选资格受到质疑。

和世界上的其他领先交易所一样，联交所上市证券并没有涨跌停的限制；而加杠杆则会同时放大利润以及亏损，进一步扩张风险。二级市场证券投资加杠杆本来是私人融资和投资行为，但是不当的风险管理可能导致券商（香港通常称为"經紀行"）头寸紧张或产生流动性危机，这会波及在券商开户的广大投资者的权益以及可能产生系统性风险。根据该等监管思路，证监会要求经纪行可采用的最高保证金贷款总额相对于资本的倍数为五倍，以免杠杆过高。证监会于2019年4月4日就建议的《证券保证金融资活动指引》发表咨询总结，该项总结作出了前述资本充足率的要求，亦对下列事项作出了指引：控制集中风险（抵押品关联或承担保证金客户的重大风险）、追缴保证金制度、可接纳为抵押品的证券设定审慎的扣减百分率以及进行压力测试以评估证券保证金融资活动带来的财务影响。

在证监会对保证金交易的严格监管背景下，出现了一些"以投资作掩饰的证券保证金融资"。证监会2018年8月3日《致持牌法团的通函：以投资作掩饰的保证金融资活动》（SFO/IS/045/2018）指出，部分进行资产管理活动的持牌法团，可能曾协助及教唆非持牌联属公司或第三方提供以投资作掩饰的证券保证金融资。该等保证金融资安排具有以下特征：

证监会指出，任何安排如涉及提供财务通融以便利取得及持有上市证券，便可能构成SFO附表5第2部所界定的"证券保证金融资＂（securities margin financing，即第8类受规管活动）。上述例子中的非持牌联属公司及第三方并没有以任何身份获证监会发牌，故不得经营八号牌业务。另外，进行构成证券保证金融资的业务活动的人士亦须遵守其他监管规定，包括《证券及期货(财政资源)规则》下的资金规定，及《证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则》下规管保证金贷款活动的风险管理规定等。

证监会警告，持牌法团不应协助或进行实际上是用以规避《证券及期货(财政资源)规则》及风险管理规定的保证金融资安排。持牌法团如协助及教唆他人进行违法活动，可能令其适当人选资格受到质疑。任何参与这些安排的人士均可能遭到检控，且应立即停止有关活动。

综上所述，非持牌公司不得在香港进行掩饰为其他行为的"证券保证金融资＂，另外持牌法团不应协助或进行掩饰为其他行为的"证券保证金融资＂,而应该按照SFO、相关子立法以及相关指引进行"证券保证金融资＂。