2025年2月21日，美国总统特朗普签署了名为《美国优先投资政策》（America First Investment Policy，“AFIP”）的总统备忘录。这一政策以“国家安全”为名，直指中美双向投资，既是特朗普“美国优先”竞选承诺的延续，也是美国近年来系统性遏制中国技术崛起的又一关键动作。在中美科技脱钩加速、全球产业链深度重构的背景下，AFIP的出台折射出美国对华战略焦虑的升级，若被落实在具体政策中，很可能进一步重塑两国资本流动的规则，甚至引发全球投资规则的连锁反应。从强化外资审查到限制对华投资，从收紧中概股监管到重审双边税收协定，AFIP的辐射范围极大。本文将从AFIP的效力及其对双向投资、贸易往来及中概股的影响四个方面，为应对变局提供前瞻性思考。

一、AFIP作为总统备忘录的效力如何？

总统备忘录（Presidential Memorandum）是美国总统行使行政权力的一种方式，通常用于传达总统的政策意图、指示或行政事务，但并不具备行政命令的正式效力。尽管总统备忘录本身不具有法律效力，但美国总统可以通过备忘录来指导政府各部门的行动，因此通常会对行政机关产生实际影响，并可能被作为后续政策制定的依据。

此次特朗普签署AFIP，旨在指导美国各行政部门加强对中美相互投资的限制，以维护所谓的美国“国家安全”，实现其“美国优先”的选举承诺。AFIP虽然不具有直接的法律效力，但它为美国政府在投资审查、外资监管以及经济政策等领域提供了明确的政策框架。这意味着，美国各行政部门后续可能依据AFIP制定各项具体政策，例如，美国外国投资委员会（CFIUS）很可能将根据这一备忘录的精神，加强对中国资本的审查程序。此外，特朗普也可能通过行政命令的形式进一步细化和落实AFIP。因此，AFIP的目的可能是为后续行政命令和各行政部门的对华政策铺平道路，从而会对中国投资者造成实质性影响。

因此，中国投资者有必要关注AFIP，同时持续关注在该AFIP下美国政府的后续举措，特别是与外国投资审查、资本流动及敏感行业投资相关的政策更新，以便及时调整投资决策，确保能够有效应对可能的挑战与风险。

二、AFIP对中美双向投资的影响

1、中国对美投资受限程度将加深

1.1进一步增强对美投资审查力度

AFIP明确指出，美国将加强对外国投资的审查，特别是来自中国的投资。这一政策的实施将导致中国企业在美投资面临的投资审查力度大幅加强，投资领域被进一步限制。

CFIUS的核心任务是评估外国投资者对美国企业（包括并购、合资或特定非控制性投资）的交易是否可能威胁国家安全；拟由外国公司参与收购的所有公司都应自愿通知CFIUS，但美国外国投资委员会CFIUS可以审核未自愿提交的交易；若认定存在风险，CFIUS可要求交易方修改交易条件（如剥离敏感资产）、签署缓解协议（Mitigation Agreement），或直接建议总统否决交易。根据AFIP Sec2.(f)的论述，美国政府将进一步加强对中国投资者进入美国市场的审查，特别是在基础设施、医疗、农业、能源、原材料或其他战略领域。可以预见的是，CFIUS会大幅提高对中国投资者的审查力度，实施比当下更加严格的审查程序，有可能拒绝中国投资或要求剥离部分与中国相关的投资资产。AFIP Sec2.(b)表明，对于中国投资者而言，即使通过其他国家对美国企业进行间接投资，但当投资涉及关键技术、关键基础设施、个人数据等敏感领域的美国企业时，美国政府将根据投资来源是否与中国等对手国家的所谓技术获取和掠夺性投资行为有密切关联来决定是否放宽准入审查。

1.2鼓励对美被动投资

在限制上述投资的同时，AFIP Sec2.(h)强调美国鼓励所有的被动投资（Passive Investment）。被动投资指的是，外国投资者购买不具备控制权的非控制性股权，且不会影响公司治理或管理决策的投资行为（没有投票权、董事会席位或其他治理权，且不拥有任何管理权、实质性决策权或对技术等的非公开访问权）。

1.3进一步限制中国对美投资领域

AFIP对外资审查的强化态度并非孤立政策，而是美国近年来系统性收紧外资准入的延续。自2018年《外国投资风险审查现代化法案》（Foreign Investment Risk Review Modernization Act of 2018, FIRRMA）生效以来，CFIUS的审查范围已从传统国防领域扩展至关键技术、基础设施及敏感个人数据领域，尽管FIRRMA涉及所有外国投资，但实际上已经使得来自中国的投资受到了诸多关注。CFIUS在2023年给国会的年度报告（以下简称“2023年年度报告”）中就提到，其在2023年收到的完整申报中，来自中国的投资有33份，占比最大（14%）。就中国投资者过往申报情况来看，提交完整申报的领域主要为金融、信息和服务业及制造业，也涉及采矿公用事业和建筑部门以及批发贸易、零售贸易和运输部门。此外，CFIUS在2023年年度报告中还提到，2023年，其针对60起未申报交易（Non-Notified Transactions）启动了调查，并最终要求其中13起进行申报，占比约22%，而2021年与2022年这个比例（最终要求申报交易占未申报交易的比例）分别约为6%与13%。[1] 在AFIP的指引下，这个比例可能进一步提高。

2、美国对华投资受限程度将加深

2.1进一步限制对华投资领域

AFIP延续了美国对华技术封锁的历史逻辑（如出口管制等），有意通过资本流动管制进一步切断中美技术链的深度绑定，试图削弱中国在关键领域的创新能力。根据AFIP Sec2.(h)，美国政府将制定新政策，对美国资本流向中国实施更多限制，特别是那些与中国“军民融合”战略相关的领域。这反映了美国政府明确以中国“军民融合”战略为靶向，要求审查美资是否流向具有军民两用潜力的中国实体。

此前，美国国防部根据《2021财年国防授权法》（NDAA 2021）第1260H条设立了“中国军事公司”清单（Chinese Military Companies List，以下简称“CMC清单”）。该条款指示美国国防部长在《联邦公报》上公布CMC清单，并定期向国会两院的军事委员会提交报告。美国国防部长还应当持续根据情况新增或移除相关的公司，更新CMC名单。就在2025年1月6日，美国国防部发布公告，把腾讯等多家公司列入CMC清单。因此，尽管AFIP Sec2.(h)仅明确提及“军民融合”战略相关领域，但美国政府出于所谓“美国优先”和“国家安全”的考虑，除了与军事直接相关的领域外，其对华投资的限制政策还可能蔓延到美国国防部认为与军事有着间接联系的领域，尤其是一些高技术领域。AFIP Sec2. (j)也表示，美国政府考虑在对华投资的领域上施加进一步限制，涵盖半导体、人工智能、量子计算、生物技术、高超音速技术、航空航天等领域。这些领域也与美国白宫科技政策办公室（Office of Science and Technology Policy，“OSTP”）发布的2024年版《关键和新兴技术清单》所列技术高度重合[2]，AFIP也明确指出，限制领域将由OSTP负责定期审查和更新。这意味着其他领域也可能面临受限风险。

2.2进一步限制对华投资类型

AFIP Sec2. (j)还表明，美国政府考虑对美国资本对华投资的类型实施限制，包括私募股权、风险投资、绿地投资、公司扩张投资及公开交易证券投资等投资类型。实践中，伴随中美局势的紧张，美国私募股权对中企的投资已大幅下降，并调整了相应业务，如2023年红杉资本分拆了其中国业务。

三、AFIP对中美贸易的影响：美国考虑暂停双方税收协定

AFIP Sec. 2 (k) 明确指出，美国政府计划审查是否暂停或终止1984年《中美所得税公约》（“1984 United States–People’s Republic of China Income Tax Convention”）。根据该公约，美国承诺对中国商品和服务给予无条件最惠国待遇。然而，AFIP声称，该公约导致了美国的去工业化，同时促进了中国军队的技术现代化。基于此，美国政府计划暂停或终止该公约。

2025年以来，美方已经分别于美国东部时间2月1日及3月3日两次以芬太尼等问题为由，宣布对来自中国的所有商品加征10%的关税，其法律依据是《国际紧急经济权力法》（International Emergency Economic Powers Act，IEEPA）宣布进入紧急状态，从而对中国实施关税制裁。此前，美国多次对中国商品加征关税的法律依据通常是1974年《贸易法》第301条（以下简称“第301条”）。该条款授权总统对所谓实施不公平贸易行为的国家征收关税，例如“补贴”或“知识产权盗窃”。历史上，该条款常被用于对中国及其他美国贸易竞争对手的商品征收关税。例如，2018年，特朗普依据第301条对超过2000亿美元的中国进口商品加征关税。根据第301条，美国贸易代表办公室（United States Trade Representative，“USTR”）有权对任何其认为对美国商业造成负担或限制的外国不公平贸易行为采取应对措施。USTR的调查既可以基于美国国内企业、工会或行业协会的投诉启动，也可以由USTR自行发起。在收到第301条下的申诉后，USTR需在45天内决定是否启动调查。若决定启动调查，USTR将有30天的调查期，其间USTR将与目标国政府及其他相关方进行协商。在以往多次对华调查中，中美双方通常通过磋商达成共识，从而避免了惩罚性关税的实施。然而，在特朗普第一任总统任期以及拜登总统任期内的相关调查中，最终均以美国提高关税告终。鉴于当前的国际经济形势，未来美国可能会再次启动相关调查以加征关税。

如果依据AFIP的政策方向制定相关法规，这些法规将为美国实施对华关税打压行为提供更直接的法律依据，同时可能限制第301条下的救济途径。这意味着，美国对中国加征关税将无需再寻求其他“借口”，从而进一步加剧中美贸易关系的紧张局势。

四、AFIP对中概股公司的影响

1、对中概股公司的审计趋严

AFIP Sec. 2 (l) (i)指出，本届美国政府计划确定《外国公司问责法》（Holding Foreign Companies Accountable Act, “HFCAA”）涵盖的公司是否遵守了足够的财务审计标准。这显示了美国政府拟对中概股公司的审计数据采取更严格监管的态度。

2020年4月，在瑞幸财务造假事件的大背景下，美国国会通过HFCAA。根据该法，中概股公司应接受公众公司会计监督委员会（Public Company Accounting Oversight Board，“PCAOB”）的审计，包括检查其审计底稿。若中概股公司连续三年无法满足PCAOB的审计要求，将被强制退市。但中方以“国家安全”为由拒绝PCAOB直接调取在美上市中国公司的审计底稿，监管陷入僵局。在2022年拜登任期内，中美两国通过中国证监会、财政部和PCAOB的谈判，签署了审计监管合作协议，就审计的范围和方式等达成了一致。此后，PCAOB自当年9月起派检查人员前往香港，现场检查了阿里巴巴、百胜中国等中概股公司的审计底稿，并宣布其首次成功获取并检查了中国公司完整审计底稿，并确认未发现重大问题，且未受到中方干预。之后，该问题逐渐淡出中美关系的视野中。

AFIP重提在美上市公司的财务审计问题，要求美国证券交易委员会（SEC）及PCAOB“适时接洽”（Engage as Appropriate），无疑将增加中概股公司的审计压力，同时动摇美国投资者对中概股公司的投资信心。若特朗普政府推翻现有的中美审计监管合作协议，将为拟赴美上市的中国企业带来更多不确定性，从而加剧中概股公司在美上市的复杂性。

2、对中概股公司VIE架构的审查力度加大

AFIP Sec. 2 (l) (ii)称，外国对手国家（ Foreign Adversaries）的公司在美国交易所使用的可变利益实体（VIE）和子公司结构限制了美国投资者的所有权和投资者保护，美国政府将审查这些结构，以及相关公司是否构成“欺诈行为”( Fraudulent Behavior)。这显示出美国政府对中概股公司VIE结构及潜在“欺诈行为”的重点关注。因此，拟在美国上市的中概股若采用VIE架构，很可能会面临更加严格的披露要求。虽然目前尚不确定VIE架构相关规则是否会在法规层面上被进一步调整，但AFIP Sec. 2 (l) (ii)无疑显示了中国企业赴美上市的时间和上市成功的确定性将受影响，中国公司是否能够继续采用VIE架构赴美上市仍待观察。因此，中概股公司对于是否继续使用VIE架构，也应当采取更加谨慎的态度。

结语

在全球化浪潮中，中美关系的走向不仅影响两国的经济格局，更牵动着全球经济的脉搏。AFIP的出台，无疑是美国政府在经济领域的一次重大政策调整，其背后折射出的是美国对中国崛起的焦虑与遏制意图。从法律视角来看，AFIP的实施将对中美双向投资、贸易关系以及中概股市场产生深远影响，我们建议相关企业持续关注AFIP后续的落地及执行，积极采取相应的调整措施。

[注] 

[1] 根据CFIUS 2021年年度报告，2021年针对135起未申报交易启动了调查，并最终要求其中8起进行申报；根据CFIUS 2022年年度报告，2022年针对84起未申报交易启动了调查，并最终要求其中11起进行申报。

[2] 2024年2月12日，OSTP发布了2024年版《关键和新兴技术清单》。其中，18项关键和新兴技术包括：先进计算，先进工程材料，先进燃气涡轮发动机技术，先进组网感知与信号管理，先进制造，人工智能，生物技术，清洁能源生成与储存，数据隐私、数据安全和网络安全技术，定向能，高度自动、自主的无人系统和机器人，人机接口，高超声速，一体化通信与组网技术，导航、定位与授时技术，量子信息及赋能技术，半导体与微电子，太空技术与系统。