一、引言

香港作为国际金融中心，历来重视市场诚信与公平交易秩序，通过《证券及期货条例》（第571章）建立了民事与刑事双轨并行的规制体系。证券及期货事务监察委员会（Securities and Futures Commission ，简称SFC或证监会 ）负责调查及检控。2026年6月，资深电影制作人兼演员黄某因内幕交易罪被判处监禁5个月的案件，引发社会广泛关注。该案涉及上市公司高管利用未公开的价格敏感信息，怂使家族成员进行股份交易，法庭在量刑时特别强调“本案影响公众对证券市场的信心”，并拒绝采纳缓刑或社区服务令。本文以黄某案为切入点，系统分析香港内幕交易罪的法律构成、定罪量刑实践及启示，以期为法律从业者及市场参与者提供参考。

二、香港内幕交易罪的法律框架

（一）立法体系与双轨制

《证券及期货条例》第XIII部就市场失当行为（market misconduct）订立民事规管制度，第XIV部则订立刑事罪行。内幕交易是其中一种市场失当行为。

民事方面

民事程序由市场失当行为审裁处（Market Misconduct Tribunal，简称MMT）处理。MMT是根据该条例第251条设立的独立审裁机构，由高等法院法官或前法官担任主席，并有两名成员协助。证监会如认为有市场失当行为的情况，可向MMT提起民事程序。MMT以民事举证标准审理案件，若裁定某人曾从事市场失当行为，可在程序完结时根据第257条作出多项命令，包括：

(1) 命令该人在指定期间（最长5年）内，未经原讼法庭许可，不得担任或留任上市法团或其他指明法团的董事、清盘人、接管人或经理人，或以任何方式直接或间接参与该等法团的管理；

(2) 命令该人在指定期间（最长5年）内，未经原讼法庭许可，不得在香港直接或间接取得、处置或以任何其他方式处理任何证券、期货合约、杠杆式外汇交易合约，或任何该等合约或集体投资计划的权益（此即业界所称的“冷淡对待令”）；

(3) 命令该人不得再作出构成该命令指明的市场失当行为的任何行为（此即业界所称的“停止及终止令”）；

(4) 命令该人向政府缴付一笔款项，金额不得超逾其因该失当行为而获取的利润或避免的损失；

(5) 命令该人支付政府、证监会或会计及财务汇报局就有关程序或调查而合理招致的讼费及开支。

刑事方面

刑事程序由证监会或律政司根据《证券及期货条例》第291条就内幕交易提起检控，案件由法院审理。第291条订明了多种构成内幕交易罪行的具体情况，包括与上市法团有关连的人士在掌握内幕消息时进行交易、怂使或促致他人交易，以及披露内幕消息等行为。

刑事制裁明显较民事制裁更重，反映立法对严重损害市场秩序及公众对证券市场信心的行为采取零容忍态度。根据第303条，任何人被裁定犯第291条所订罪行，可被判处的最高刑罚为：

(1) 循简易程序定罪：监禁3年及罚款100万港元；

(2) 循公诉程序定罪：监禁10年及罚款1,000万港元。

此外，法庭在定罪后可同时作出其他命令，包括判处罚款、命令被告支付证监会的调查及检控费用，以及作出取消担任上市公司董事或高级管理人员资格的命令。持牌人如被定罪，亦可能面临牌照相关后果。

（二）内幕交易罪的构成要件

第291条是规管内幕交易刑事罪行的核心条文，订明了多种犯罪形态。根据该条及相关定义，内幕交易罪的构成要件主要包括以下四方面：

与上市法团有关连的身分（Connected with a listed corporation）

(1) 被告必须是“与上市法团有关连的人”。根据第287条，此类人士包括该上市法团或其有连系法团的董事或雇员、实益拥有人，以及因职位或专业／业务关系而可合理预期取得有关该法团内幕消息的人士。曾在上述情况下与该法团有关连的人士，在离职后一段时间内（实务上通常为6个月）仍可能被视为有关连人士。

(2) 此外，根据第291(5)及(6)条，即使被告本身并非直接关连人士，但明知消息来源是与上市法团有关连的人士，并从该人士取得内幕消息，仍可能构成犯罪（即消息接收人）。

掌握内幕消息（Inside information）

(3) 根据第245条，“内幕消息”是指尚未为一般投资者普遍知悉，且若公开相当可能会对该上市法团证券价格产生重大影响的消息。第291条适用的内幕消息，必须是关于该上市法团的消息。常见例子包括重大收购、出售控股权、盈利预警或重大诉讼结果等未公开事件。

(4) 关于内幕消息的定义及判断标准，证券及期货事务监察委员会于2012年6月发表的《内幕消息披露指引》[1]提供了详细的诠释，指出内幕消息必须同时具备“特定”、“非一般所知”及“可能对上市证券价格产生重大影响”三项要素。

主观要件

(5) 被告必须明知该消息为内幕消息，或有合理因由相信该消息为内幕消息。此为主观要件，规定于《证券及期货条例》第291条多款项中。

客观行为

(6) 第291条禁止以下行为（主要形态）：

(a) 被告自行进行该上市法团（或其有连系法团）的上市证券或衍生工具的交易（第291(1)(a)条）；

(b) 在知道或有合理因由相信另一人会进行交易的情况下，怂使或促致该另一人进行交易（第291(1)(b)条）；

(c) 直接或间接向另一人披露内幕消息，而明知或有合理因由相信该另一人或其他人会利用该消息进行交易或怂使／促致他人交易（第291(3)条）。

(7) 此外，第291(2)、(4)及(6)条就“有意图提出收购要约”的情况，订立了平行规定。

（三）执法特点

证监会对内幕交易采取积极的调查策略。即使案件发生多年后，只要证据充分，仍会启动刑事程序。电子通讯记录（WhatsApp、微信、短信）、银行转账记录，以及交易时点与信息披露时点的吻合度，往往成为关键证据。近年法庭在量刑时特别注重一般阻吓，尤其当行为损害市场信心时，即时监禁已成为常见结果。在上市公司进行重大交易期间，停牌安排有助减少内幕消息外泄及不公平交易的风险。市场参与者应注意避免在敏感期间进行相关交易或向他人提供建议。

三、黄某案事实与程序回顾

黄某为香港资深电影制作人及艺人，2017年担任天马影视文化控股有限公司（后更名为传递娱乐有限公司）董事局主席，并通过其家族公司Honor Grace Limited持有该公司控股权。该公司于2012年在香港联合交易所创业板上市，其后转往主板。于2017年年中，公司正处于控股权出售的敏感谈判阶段，此类重大交易信息一旦公开，极可能对股价产生重大影响，属于典型的未公开价格敏感资料。

2017年8月18日，Nice Rich Group Limited与Honor Grace Limited签订备忘录，同意以每股0.319港元的价格收购天马影视若干股份。8月25日，买方支付1,000万港元诚意金。同日，黄某向其胞妹开出50万港元支票，其后于9月27日、10月4日及10月10日分别再开出50万港元支票，合共提供200万港元资金支持。更关键的是，黄某通过WhatsApp向胞妹发送明确指示：“明天低过0.2，尽买”。胞妹据此于2017年8月25日至10月17日期间，买入总值约160万港元的该公司股份，最终获利约99万至103万港元。

2017年9月17日，公司因独立第三方有意收购股份而短暂停牌。最终，控股权以约4.86亿港元代价出售予富力地产相关方，并对余下股份发出强制性无条件现金要约。上述收购谈判、备忘录签订、诚意金收取及潜在控股权出售等信息，在交易期间尚未向市场公开，且控方专家证人指出，若消息外泄，股价或上升25%至45%，属于典型的未公开价格敏感内幕消息。黄某作为公司主席，直接参与谈判并收取诚意金，必然明知该等信息的性质，却仍向胞妹提供资金及具体买入指令，构成直接的“怂使或促致”行为。即使胞妹最终自行决定交易细节，资金来源与明确指示已足以建立因果关系。

证监会于2025年2月展开刑事程序，并在东区裁判法院对黄某提起检控，指其违反《证券及期货条例》第291(1)(b)及291(8)条。黄某否认控罪，案件经16天审讯后，裁判官高伟雄于2026年5月22日裁定罪名成立。

2026年6月9日，案件于西九龙裁判法院进行判刑程序，裁判官判处黄某即时监禁5个月，并处罚款逾99,720港元及向证监会支付调查及诉讼费用约37万元。黄某原获准以20万港元保释候上诉，其后于2026年6月17日主动申请撤销担保，即时服刑。

辩方主要主张支票款项用于处理胞弟在内地的物业事务，并非用于购股；WhatsApp消息“低过0.2，尽买”是“讲反话”（反讽），意在表达反对买入；此前类似收购谈判曾失败，故黄某主观上不认为交易会落实；并挑战证监会取证程序的合法性（包括WhatsApp讯息呈堂争议）。辩方曾申请禁言令禁止传媒报道相关讯息，后撤回。

裁判官高伟雄全面拒绝接纳上述抗辩。法庭指出，支票开出时间与诚意金到账时间高度吻合，交易时点与谈判进展同步；作为上市公司主席，黄某理应谨慎处理公司事务，“理应不会在通讯中向人表示，可在某价位购入其公司的股票”；“讲反话”解释“既荒谬，又牵强”，完全不能令人信服，尤其在缺乏语气语境的文字通讯中更难成立。控方案情已达刑事举证标准“毫无合理疑点”（beyond reasonable doubt）。法庭特别强调，黄某的行为严重影响公众对证券市场的信心，即使被告年事已高及对电影业有贡献，亦不足以令法庭考虑缓刑或社区服务令，即时监禁实属必要，以实现一般阻吓效果。

四、定罪分析

黄某案为《证券及期货条例》第291(1)(b)条所规管的“怂使或促致他人作内幕交易”提供了清晰的适用范例：

(1) 首先，黄某作为上市公司主席及通过家族公司持有控股权的控股股东，属于《证券及期货条例》第247条所定义的关连人士，对公司事务及股价敏感信息负有更高的注意义务。

(2) 内幕消息的认定亦无争议。根据第245条，“内幕消息”是指尚未为一般投资者普遍知悉，且若公开相当可能会对该上市法团证券价格产生重大影响的消息。 本案涉及Nice Rich Group Limited与Honor Grace Limited签订备忘录、收取1,000万港元诚意金及潜在控股权出售的谈判，均属具体且可明确识别的交易事项。即使处于初步谈判阶段，只要具备实质商业现实，而非单纯模糊希望或试探性接触，即构成特定信息。

(3) 这些信息在相关交易期间尚未向市场公开，且控方专家证人指出若消息外泄，股价或上升25%至45%，足证其价格敏感性质。公司其后停牌及最终完成交易，进一步印证该等信息的重大影响。

(4) 再者，主观要件亦已成立。黄某直接参与收购谈判并收取诚意金，必然明知或有合理理由相信该等信息为内幕消息。

(5) 最后，客观行为方面，黄某向胞妹提供合共200万港元资金支持，并透过WhatsApp发出“明天低过0.2，尽买”等具体价格及时间指示，构成直接的怂使或促致。即使胞妹最终自行决定交易细节，资金流向与明确指示已足以建立因果关系。法庭接纳电子证据的证明力，明确拒绝“讲反话”或“家人独立决定”的抗辩。裁判官更指出，作为上市公司主席，黄某理应不会在通讯中向他人表示可在某价位购入其公司股票，此举清晰显示其行为性质。

由此可见，本案清楚展示了第291条在“怂使或促致”形态下的适用路径。亲属关系或“代持”安排绝不能成为规避刑事责任的借口。

五、量刑考量：市场信心与阻吓原则

裁判官高伟雄以9个月监禁为量刑起点，最终判处5个月即时监禁，并处罚款逾99,720港元及向证监会支付调查及诉讼费用约37万元。

在减刑因素方面，法庭考虑了被告年事已高（约80岁）、再犯风险较低、对香港电影业的长期贡献及慈善公益工作，以及案件审理延误所带来的家庭心理压力。尽管被告在审讯中否认控罪，但审讯后接受裁决的态度亦获酌情考虑。

然而，加重因素及不予缓刑的理由更为关键。裁判官明确指出，被告作为上市公司主席，其行为严重损害公众对证券市场的信心。即使透过胞妹实施，亦不能减轻罪责。实际获利存在，且行为具有一定计划性。法庭特别强调，维护证券市场公信力是核心公共利益，即使被告有显著社会贡献及年事已高，亦不足以令法庭考虑缓刑或社区服务令。即时监禁实属必要，以实现一般阻吓及表达社会谴责。

六、实践启示与合规建议

黄某案对香港资本市场参与者具有重要警示意义：

(1) 法庭反复重申本案对公众证券市场信心的损害。任何损害此核心公共利益的行为，均将面临严厉刑事后果。知名人士及业界翘楚同样不能例外。

(2) WhatsApp、微信等即时通讯已成为内幕交易案件的核心证据。任何涉及股价敏感话题的通讯，均可能被呈堂并作为不利证据。高管应特别注意通讯内容的审慎性。

(3) 亲属与关联人士风险不容忽视。透过家人、朋友或关联人士进行交易或提供资金支持，同样构成刑事犯罪。

(4) 就循公诉程序审理的严重内幕交易罪（最高判罚为 10 年监禁），香港法例无法定追诉时效限制。本案事發于2017年，當事人直至2025年才被檢控。

上市公司高管应切实履行合规义务。参考证券及期货事务监察委员会《内幕消息披露指引》，高管有责任建立适当的内部控制及汇报机制，确保潜在内幕消息能及时识别、评估及上报董事会决定是否披露。 具体而言，应建立严格的内幕消息登记、保密及敏感名单禁止交易制度；在敏感期（谈判、重大交易）内严禁任何形式的股份交易或建议；加强董事及高管培训，明确“怂使或促致”亦属犯罪；并避免任何可能被解读为泄露消息的行为。同时妥善保存谈判保密协议，确保在适用安全港时能证明已采取合理保密措施。

七、结论

黄某案是香港近年来内幕交易刑事执法的标志性案件之一。它清晰展示了《证券及期货条例》第291条在“怂使或促致”形态下的适用路径，也体现了法庭在量刑时将“维护证券市场公信力”置于核心位置的司法哲学。

[注]

[1] 参见证监会（2012），《内幕消息披露指引》，取自https://apps.sfc.hk/edistributionWeb/api/consultation/openConclusionAppendix?lang=TC&refNo=10CP2&appendix=4